Investors know that risk drives return. Therefore, the practice of investing funds and managing portfolios should focus primarily on managing risk rather than on managing returns.

Введение

Каждый день миллионы людей вкладывают накопленную стоимость труда, выраженную в денежных знаках, драгоценных металлах, ценных бумагах, записях на электронных счетах или иной форме, в труд других людей с целью получения прибавочной стоимости, обозначенной в любом из вышеуказанных видов. Развитие международных экономических отношений, диверсификация видов производства и усиление специализации каждого конкретного человека на конкретном виде деятельности привели к созданию фондового рынка – уникального инструмента, посредством которого возможно в кратчайшие сроки перевести накопленную стоимость в нужную отрасль, нужный регион, нужное предприятие, тем самым направив ее в наиболее эффективную в данный момент сферу деятельности и усилив развитие общества в целом. Для конкретного человека фондовый рынок представляет интерес в том, что он может увеличить свои накопленные денежные средства и ценности для дальнейшего приобретения большего количества и/или высшей ценности благ. Отпадает необходимость тратить все время на прибавление стоимости, а достаточно лишь использовать «труд других людей» для увеличения собственного состояния.

Согласно известному утверждению Миллера и Модиглиани любая информация мгновенно корректирует стоимость ценных бумаг на рынке. Таким образом, система показывает наиболее эффективную сферу и предприятие для вложения средств. К сожалению, практика далека от идеальной модели, предложенной экономистами: между событиями и изменением цен существует временной лаг, а некоторые из них вообще не несут последствий на стоимость ценных бумаг. В связи с этим, возникает риск неэффективного вложения средств, когда результат может быть ниже ожидаемого. Диверсификация вложений помогает снизить риск и увеличить доходность инвестиций. Поэтому специалисты фондового рынка стали применять в своей деятельности портфели ценных бумаг, состоящие из целого ряда различных финансовых инструментов. Для точного определения стоимости портфеля ценных бумаг были разработаны специальные методики, рассмотренные в данной работе, среди которых наиболее популярными являются модели дисконтирования и сравнительного анализа. Благодаря оценочной деятельности инвесторы получают информацию о том, какое количество средств они должны вложить для получения определенного дохода с определенным уровнем риска.

Оценка любого портфеля начинается с информации о его составляющих. Поэтому в первой части работы отражены основные виды портфелей, их особенности и назначение. Вторая глава посвящена основным моделям, применяемым ведущими специалистами. Третья часть работы подробно рассматривает анализ риска при вложении в портфель ценных бумаг.

Глава 1. Особенности портфеля ценных бумаг.

Портфель ценных бумаг представляет собой набор из определенного количества ценных бумаг, которыми располагает инвестор. Так как каждая ценная бумага обладает своей уникальной доходностью и риском вложения, взятые в совокупности ценные бумаги могу принести инвестору большую доходность, сравнительно с теми же средствами, вложенными в одну из них, и уменьшить риск потери денежных средств.

При составлении портфеля ценных бумаг специалисты часто формулируют цель как «получение наибольшей прибыли». Такая цель имеет как минимум две погрешности. Во-первых, она может не подойти инвестору, и, во-вторых, она очень широка, чтобы служить ориентиром для конкретных вложений и временных периодов. Такая цель превосходно подходит для людей, желающих делать ставки в тотализаторе или покупающих лотерейные билеты – но никак для инвестиционных профессионалов, людей и организаций, вкладывающих деньги в финансовые и капитальные активы на длительный период. Для четкого и правильного составления портфеля ценных бумаг необходимо информация о требованиях клиента к:

Инвестиционная цель может быть сформулирована в абсолютном или относительном значении дохода, но также, как было указано выше, может содержать лишь основную цель. Данная цель согласно по методологии Института дипломированных финансовых аналитиков подразделяется на:

1. Сохранение сбережений (Capital preservation)

2. Повышение стоимости (Capital appreciation)

3. Текущая прибыль (Current income)

4. Совокупный доход (Total return)

5. Временной период (Time period)

Стратегия сохранения сбережений направлена на минимизацию потери денежных средств от инфляции. Иными словами, целью инвестиции является поддержание покупательной способности вложенных средств. Обыкновенно, данная стратегия присуща строго ограниченным по риску инвесторам, а также инвестиционным фондам, имеющим в структуре своих активов средства, подлежащие выплате через короткий промежуток времени (ипотечные или образовательные выплаты в течение последующего года).

Повышение стоимости, напротив, является агрессивной стратегией, направленной на повышение капитальной стоимости портфеля ценных бумаг. При этом инвесторы готовы пойти на риск для достижения своих целей. В основном потребителями данного вида портфелей являются лица, желающие накопить на пенсионное обеспечение или образовательные программы.

Стратегия текущей прибыли предполагает получение текущего дохода вместо увеличения капитальной стоимости. Идеальна для лиц, желающих заменить текущий доход дивидендными выплатами от ценных бумаг.

Совокупный доход применяет как повышение стоимости активов, входящих в портфель, так и реинвестирование полученной прибыли. Поскольку общий доход включает в себя как текущие дивиденды, так и увеличение капитала, риск портфеля находится между рисками портфелей текущей прибыли и повышения стоимости.

При подходе временного периода инвестор ставит цель получить определенную сумму или поток платежей в определенном размере через определенный промежуток времени. Все типы портфелей также можно классифицировать исходя из ценовой матрицы Т. Роу (см. приложение 1 ).

Для точной оценки портфеля ценных бумаг специалист должен четко знать его структуру и компоненты, определяющие его стоимость: доходность и риск.

Доходность ценной бумаги за период определяется как разность между конечной и первоначальной ценой акции, деленная на ее первоначальную стоимость:

Доходность портфеля ценных бумаг определяется как средневзвешенная доходность всех ценных бумаг, входящих в портфель:

Таблица 1. Средневзвешенная доходность портфеля

– доходность портфеля

Доля i-той ценной бумаги

Доходность i-той ценной бумаги

Под риском портфеля понимается степень отклонения значения его доходности от ожидаемой (средней) величины. Для определения степени риска вложения в портфель ценных бумаг используется дисперсия или среднеквадратическое отклонение:

– дисперсия,

Доходность на определенную дату

– средняя доходность за период

– вероятность доходности на дату

– среднеквадратическое отклонение

Так, для портфеля ценных бумаг индекса S & P 500 доходность за период 13.02 – 13.03.2008 и риск будет следующим – см. приложение 2.

К сожалению, аналитику не всегда доступны статистические данные о доходности и риске всего портфеля за предыдущий период, особенно если это относится к вновь создаваемым портфелям ценных бумаг. В данном случае специалист анализирует доходность каждой ценной бумаги, входящей в портфель, определяет общую доходность согласно формуле 1.2, и подсчитывает риск всего портфеля.

Риск портфеля ценных бумаг вычисляется по формуле Марковица (1959):

–среднеквадратическое отклонение (СКО) портфеля

Доля i-той акции в портфеле,

Дисперсия i-той акции в портфеле,

Ковариация двух акций,

Ковариация двух акций – степень изменения каждой из них при изменении значений другой. Из-за неоднозначности интерпретации данного коэффициента в практике портфельного анализа принято переходить от ковариации к коэффициенту корреляции, то есть к показателю, чья изменчивость варьируется в пределах от -1 до 1.

Показатель коэффициента корреляции равный 1 означает полную положительную зависимость между изменениями значений двух акций. Напротив, показатель равный -1 означает полную отрицательную зависимость между акциями. В случае если в портфеле ценных бумаг все акции попарно имеют корреляцию -1, то риск портфеля сводится к минимуму. Разумеется в условиях рынка, такая ситуация практически невозможна.

Для вычисления СКО портфеля, состоящего из 2х и более акций, удобным является построение матрицы ковариации. Например, в нашем портфеле находятся акции компании P (Stock P ) с доходностью 10% годовых и риском 14% и государственные казначейские облигации (T - bills ) с доходностью 6% годовых и нулевой ставкой риска. Тогда доходность портфеля составит 8% годовых, а риск 7%:

Коэффициент корреляции между самой акцией равен 0, поэтому формула сокращается.

Данная методика идеальна для составления портфелей, состоящих из небольшого количества ценных бумаг. В случае же с портфелями, которые содержат большое количество акций и/или других корпоративных бумаг, такие, как, например, имитирующие фондовые индексы NIKKEI, CAC40, XETRA DAX, S&P500 и другие, возникает вопрос о подсчете коэффициента корреляции между огромным количеством акций (так для портфеля, состоящего из 100 акций, количество итераций будет равно 4950 (99+98+97…). Для упрощения подсчета риска портфеля, а также для избежания ошибок аппроксимации коэффициент корреляции между каждой парой акций подсчитывается на основе их коэффициентов β, то есть изменчивости относительно изменения рыночного индекса:

– дисперсия изменения доходности рыночного индекса

Данная формула позволяет снизить количество итераций с 4950 до 100, для данного количества ценных бумаг.

Таким образом, при составлении и оценке любого инвестиционного портфеля, особое внимание уделяется как доходности, так и степени риска вложения. Портфельным анализом разработан способ составления наиболее эффективных портфелей ценных бумаг по соотношению доходность/риск, который будет подробно рассмотрен в главе 3. Стоимость портфеля ценных бумаг напрямую зависит от приносимой им доходности и обратно пропорциональна возникающему риску.

Глава 2. Основные модели оценки портфеля ценных бумаг.

При оценке портфеля ценных бумаг используется ряд методов, присущий данному виду анализа. Одни из этих методов универсальны и позволяют оценивать не только портфели ценных бумаг, но и недвижимость, оборудование или бизнес в целом. Другие, наоборот, применимы только к оценке инвестиционных портфелей. Основными методами оценки для анализа портфеля ценных бумаг являются:

1. Модель дисконтирования денежных потоков (DCF)

2. Модель капитализации доходов (SPCM)

3. Метод оценки отраслевых коэффициентов (Peers analysis)

Также если в структуре портфеля присутствуют деривативны, то есть производные финансовые инструменты, то для их оценки также применяются метод оценки реальных опционов, модель Блэка-Шоулза, а также комплексные методы.

2.1 Модель Дисконтирования денежных потоков

Модели дисконтирования используются в оценке практически любого актива, будь то портфель ценных бумаг, недвижимость или бизнес велом. Их основной способ – приведение потока будущих денежных доходов, получаемых от инвестиционного объекта к настоящему времени и получение реальной стоимости. В качестве модели Дисконтирования денежных потоков портфеля ценных бумаг лежит модель Гордона для оценки акций, основанная на дивидендных выплатах.(Gordon Stock Dividend Valuation Model ). Эта модель определяет стоимостьобыкновенной акции исходя из те­кущей стоимости дивидендов, которые будут получены от владения данной бумагой. МодельГордона может определять различные значения стоимости в зависимости от предположений об ожидаемом росте дивидендов. В модели Гордона цена акциивыражается как положительная аддитивная функция ожидаемых дивидендов. Стоимость обыкновенной акции данной компании в некоторый начальный (условно) момент времени может быть выражена следующим образом:

Цена акции в начальный момент времени;

Дивиденд за период t;

Ставка доходности для акций с данной степенью риска.

Для портфеля ценных бумаг формула 2.1 идентична, только дивиденд является суммой всех дивидендов ценных бумаг, входящих в портфель, а ставка капитализации (дисконтирования) представляет собой доходность, которую инвестор может получить от вложения в портфели ценных бумаг с аналогичной степенью риска.

Одним из первых вопросов, вытекающих из равенства 2.1, является: чему будут равны дивиденды от D 1 до D n ? Портфель ценных бумаг может состоять из таких ценных бумаг, дивидед по которым выплачивается бесконечно опрделененной суммой. К таким ценным бумагам относятся английские консоли (perpetuity). Тогда формула текущей стоимости портфеля будет определяться как:

Дивидендные выплаты

– ставка капитализации

В случае, если дивиденды будут расти в результате влияния инфляции и роста прибылей компаний входящих в портфель, точная дивидендная модель оценки акций должна будет отражать этот рост. Этот процесс можно было бы упростить, приняв, что дивиденды растут с постоянной скоро­стью. Данное допущение является обоснованным, если исторические данные указывают на определенный темп роста дивидендов, что можно видеть из недавней истории портфеля. Модель с постоянным темпом роста часто назы­вается просто моделью Гордона. . Такой теми роста может быть встроен в формулу следующим образом:

Равенство 2.2 можно упростить:

Выражение 2.3 будет давать корректные значения для при условии, что ставка доходности больше, чем темп роста g . Темп роста дивидендов может быть определен путем рассмотрения разумного исторического периода, например 10 последних лет. Среднегодовой темп роста может быть определен следующим образом:

Преобразовав это выражение, получаем g :

Выражение 2.3 можно преобразовать так, чтобы отразить более высокий первоначальный темп роста дивидендов, за которым следует стабильный теми роста. Этот расчет можно осуществить в два этапа:

– темп роста дивидендов;

Период первоначального высокого темпа роста.

2. Рассчитать текущую стоимость акций после периода первоначального роста. Это просто стоимость акций на тот момент, получаемая с исполь­зованием выражения 2.3, дисконтированная назад к моменту времени 0. Недисконтированная часть этого выражения является ценой, по которой акция должна будет продаваться на момент после периода первоначального роста.

3. Затем рассчитывается стоимость акции компании путем сложения ре­зультатов, полученных на этапах 1 и 2.

Рассмотрим пример: GrowMax Computer Technologies (NYSE:GMX) производит компью­терные компоненты для крупных компьютерных компаний и работает уже пять лет. В отличие от многих других компаний с высокими темпами роста, GrowMax выплачивает ежегодные дивиденды, повышающиеся с той же скоростью, что и ее прибыль. Предположим, что эти дивиденды выплачивались в течение всех пяти лет ее краткого существования. Это было бы необычно, поскольку мно­гие быстрорастущие компании предпочитают реинвестировать прибыль в свой бизнес, где деньги могут приносить более высокую доходность, чем могли бы получить акционеры, осуществляя иные инвестиции, особенно после двойного налогообложения корпоративных доходов. Ежегодные дивиденды GrowMax в 2005 - 2009 гг. были следующими:

Ежегодный темп роста дивидендов составляет около 25%. Предположим, что этот темп роста прогнозируется на следующие пять лет. После этого периода компания, как предполагается, будет выплачивать дивиденды со среднеотрас­левым темпом роста, который принимается равным 5%.

Оценка акций GrowMax состоит из трех шагов:

1. В качестве базы используется дивиденд 2006 г. в размере 3,65 долл. Став­ка дисконтирования составляет 17%. См. таблицу 5, где приведены расчеты стоимости оценки за 2005 - 2009 гг.

Таблица 3. Оценка акций GrowMax, 2005-2009 гг.

	Дивиденд (долл.)	Коэффициент роста	Коэффициент дисконтирования	Стоимость (долл.)

2. Стоимость акции в конце пятого года (2009) рассчитывается после оп­ределения дивиденда в конце шестого года (2008). Он равняется:

$3,65х(1,25) 5 х1,05 = $11,70.

Применяем выражение 2.7:

Р 5 = 11,70 / (0, 17-0,05)- $97,50; 97,50х0,456 = $44,46.

3. Складываем результаты шагов 1 и 2:

Как и всегда при проведении финансового анализа, мы должны проверить свой анализ и полученные результаты на «чувствительность». Анализ был осно­ван на предположении, что, исходя из исторических темпов роста между 2005 и 2009 гг., в течение следующих пяти лет дивиденды будут расти со скоростью 25%. Реалистично ли это? Затем анализ опирался на предположение, что компания приблизится к среднеотраслевому темпу роста дивидендов в размере 5%. Это упрощающая предпосылка, поскольку более обоснованно взять промежуточный период с темпом роста между 25% и 5%. Более реалистичным было бы посте­пенное снижение темпа роста, приближающееся к среднеотраслевому. Шаг 3 показывает стоимость акции в 66,77 долл. Отсюда возникает вопрос: по какой цене продаются акции аналогичных компаний? При этом, конечно, мы исходим из того, что можно найти другие компании с впечатляющими темпа­ми роста годовых дивидендов, демонстрируемыми GrowMax. Если акции этих компаний значительно дешевле, чем показывает ваш анализ для GrowMax, ваша оценка стоимости GrowMax значительно отличается от оценки аналогичных компаний рынком. Исторический темп роста дивидендов GrowMax, однако, настолько высок, что сопоставимых компаний может не существовать. В этом случае компания, возможно, действительно стоит 66,77 долл. Из рассмотрения этой методологии вытекает очевидная проблема: что де­лать с компаниями, которые не выплачивают дивидендов. Было бы разумнее, чтобы такая быстрорастущая фирма, как GrowMax, не выплачивала прибыль в форме дивидендов, а оставляла ее у себя и реинвестировала в бизнес. Это один из главных недостатков метода дивидендной оценки акций. Другим серьезным недостатком модели Гордона является то, что она рас­сматривает лишь небольшое число факторов. Между тем может возникнуть необходимость выйти за рамки исторических темпов роста дивидендов и рас­смотреть многие другие факторы, влияющие на будущий рост дивидендов. При определении адекватной ставки дисконтирования необходимо оценить риско­ванность компании. Риск компании может определяться многими факторами. Подобные существенные факторы могут быть одной из причин, по которым рынок приходит к совершенно иной оценке правильной стоимости акции. Другое соображение применительно к модели Гордона заключается в том, что этот анализ рассматривает поток дивидендов для определенного числа акций, находящихся в обращении. Эта оценка зависит от изменения числа акций, что может произойти в результате последующей эмиссии, и создания прибылей этим дополнительным акционерным капиталом. В итоге, модель Гордона для дивидендной оценки акций является удобным рабочим инструментом, но присущие ей упрощающие предпосылки ограничи­вают ее использование.

2.2 Модель Капитализации доходов

Также носит название модели капитализации единственной прибыли (Single Profit Capitalization Model). Суть модели заключается в том, что портфель ценных бумаг получает свою стоимость через прибыль компаний, которые входят в него. В общем виде модель имеет вид:

– совокупная прибыль компаний, входящих в листинг

- ставка капитализации.

Необходимо помнить, что в числителе формулы для каждой компании должен стоять определенный вид прибыли. Основные числители, применяемые в оценке:

2. Net Operating profit

Gross profit – прибыль после вычета расходов от продажи. Самый большой показатель из всех представленных выше. Применяется при оценке портфелей ценных бумаг с входящими в них акциями небольших компаний. Net Operating profit – показывает прибыль за вычетом также расходов на продажу. EBIT – прибыль до уплаты налогов и процентов, но после вычета амортизационных отчислений. В отличие от нее EBITDA (Earnings Before Interest, taxes, depreciation and amortization) представляет искусственный показатель прибыли, который исключает влияние амортизационных отчислений на прибыль. Показатель EBT (Earnings Before Taxes) применим для оценки портфелей, в структуре которых преобладают ценные бумаги компаний разных стран, так как он исключает влияние разных ставок налога. И, наконец, Net Income (Earnings, Profit) применяется для оценки портфелей, состоящих из акций и облигаций, а также деривативов Транснациональных компаний и банков (Обыкновенно первые 100 по NASDAQ Finacial и Industries).

Важно также отметить, что при оценке самого бизнеса данным методом за ставку капитализации берется средневзвешенная стоимость капитала (WACC), рассчитываемая по формуле:

– доля долга в структуре капитала

- доля акционерного капитала

– ставка капитализации долга

- ставка капитализации акций

- ставка налога.

Для портфеля ценных бумаг данная формула применима, если наряду с акциями в портфеле имеются ценные бумаги с фиксированным доходом. Ставка капитализации для последних определяется через рейтинги Standard & Poors, Moody’s, Fitch, а по акциям применяется модель CAPM:

– доходность на рыночный индекс

– доходность по безрисковым ценным бумагам (T-bills, ГКО)

Таким образом, модель капитализации доходов удобна для оценки портфелей ценных бумаг компаний со стабильными долгосрочными темпами роста, работающими в низковолатильных отраслях, в которых с большой точностью можно предсказать последующие доходы и уровень риска.

2.3 Модель оценки отраслевых коэффициентов

В отличие от модели дисконтирования денежных потоков, которая пытается оценить стоимость акций на основе ожидаемых темпов роста дивидендов и ставки дисконтирования, метод оценки отраслевых коэффициентов предполагает возможность определить экономическую стоимость объекта (предприятие, портфель, актив и т. д.) путем сравнения его с похожими объектами на основе ряда финансовых коэффициентов, которые сопоставляют его цену акции с прибылью, денежным потоком, объемом продаж и т. д. Многие инвесторы предпочитают дисконтированию модель доходных мультипликаторов. Причина заключается в его простоте и удобстве, хотя точность при этом снижается. Использование подхода мультипликаторов основывается на понятии о том, что текущая стоимость инвестиции – это настоящая стоимость будущих доходов. В случае с акциями доход, который инвесторы готовы получить – чистая прибыль компании или дивиденды от портфеля ценных бумаг. Таким образом, один из способов, которым инвесторы могут оценить стоимость, это определить, сколько денег они готовы платить за каждый доллар предполагаемой прибыли.

Мультипликатор цена/прибыль является наиболее распространенным и универсальным при оценке объектов инвестирования:

Price – цена акции

EPS – прибыль в расчете на одну акцию.

Применительно к оценке портфеля ценных бумаг в числителе указывается цена портфеля, а в знаменателе средняя прибыль на ценную бумагу портфеля. Для определения стоимости нового портфеля необходимо проделать следующие действия:

1. Отобрать портфели ценных бумаг, похожие по своим характеристикам к создаваемому портфелю

3. Вычислить показатель P/E для аналога

4. Умножить полученный мультипликатор на Среднюю прибыль на одну ценную бумагу вновь создаваемого портфеля.

Важной особенностью оценки бизнеса или портфеля ценных бумаг, состоящего как из акций, так и из ценных бумаг с фиксированным доходом (например, облигаций) является невозможность прямого использования данного показателя для точной оценки. Дело в том, что на конечный результат могут сильно влиять различия в налогооблагаемой базе. Поэтому для устранения возникающих неточностей применяется усложненная модель сравнения:

1. По показателю P/E аналога рассчитывается его рыночная капитализация путем умножения его на чистую прибыль компании/портфеля;

2. Рыночная капитализация преобразуется в стоимость бизнеса (Enterprise Value) путем прибавления долга и вычета денежных средств;

3. Стоимость бизнеса, поделенная на показатель EBITDA представляет собой мультипликатор, отражающий поведение объекта до всех косвенных выплат;

4. Мультипликатор EV/EBITDA умножатся на EBITDA объекта, в результате получается стоимость бизнеса объекта;

5. Для превращения в рыночную капитализацию, то есть необходимую стоимость, необходимо провести действие, обратное шагу 2: вычитается долг и прибавляются денежные средства.

Другими важными показателями являются мультипликаторы цена/денежный поток (P/CF), цена/продажи (P/S), цена/акционерная стоимость (P/BV). Все они подсчитываются путем деления цены акции на ожидаемый (прогнозный) показатель. Наличие такого разнообразия показателей объясняется инвестиционными характеристиками как компаний, так и их ценных бумаг: волатильностью, риском вложения и сроком обращения. Проведенное компанией «Финам» исследование показало что в течение 2008 года на российском рынке появилось свыше 200 новых видов ценных бумаг, из которых 50 приходилось на добывающие и перерабатывающие сферы, 25 на акции и облигации предприятий тяжелой промышленности, и только 10 предприятий, работающих в сфере новых технологий. Следовательно применение показателя P/S ограничится небольшим количеством компаний, в то время как P/E и P/CF будут преимущественными для сравнения вновь создаваемых портфелей.

Глава 3. Анализ риска портфеля ценных бумаг. Эффективная граница.

Анализ риска при оценке портфеля ценных бумаг является ключевым моментом, так как без точного определения отклонения в показателях доходности, то есть без анализа меры неопределенности, при вложении в портфель ценных бумаг невозможно дать точную оценку его стоимости. Как было сказано выше, в формулах дисконтирования, капитализации и в мультипликаторах прибыли везде используется ставка капитализации. Это ставка также носит название ставки альтернативного инвестирования, то есть показывает, какую максимальную доходность получат инвесторы от вложения в объект с данным уровнем риска. К сожалению, не каждый портфель ценных бумаг, и даже не каждый объект инвестирования, обладает максимальной доходностью при заданном уровне риска. Таким образом, в задачу аналитика входит определение его доходности и сравнение с доходностью других объектов для принятия решения о целесообразности инвестирования. Продемонстрируем на портфеле 2 акций компании Intel (NYSE: INTL) и IBM (NYSE: IBM) , возможное соотношение акций в портфеле и как оно влияет на риск и доходность портфеля (см. приложение 3 ).

В приведенной таблице отобраны все варианты размещения 2 видов акций в портфеле. По мере изменения соотношения акций и возрастания доходности риск портфеля сперва уменьшается, а затем вновь увеличивается (см. приложение 4 ).

Таким образом, для одинакового значения риска могут быть различные показатели доходности. Задача специалиста заключается в минимизации риска при сохранении необходимой доходности.

На рисунке 2 (см. приложение ) представлен ряд комбинаций двух акций. При проведении кривой между точками A-H дуга получит название эффективной границы в случае, если при заданных уровнях риска достигается максимальное значение доходности. Все значение доходности, лежащие ниже данной дуги будут менее эффективными, чем те, что находятся на ней. Касательная к дуге пересекает эффективную границу капитала в точке с наилучшим соотношением доходности и риска. В анализе инвестиционный портфель, находящийся на этой точке является идеальным, так как в нем уменьшен до минимума диверсифицируемый (понижаемый) риск, то есть коэффициенты корреляции между акциями попарно равны -1. В данном портфеле остается лишь недиверсфифицируемый (непонижаемый) риск, возникающий в связи с макроэкономическими факторами. Данный портфель принято называть рыночным портфелем. Фондовые индексы на практике приближены к значению рыночного портфеля, поэтому при оценке портфелей принято брать значения их доходностей за основу. На основе рыночного портфеля при оценке доходности определенного портфеля ценных бумаг в мировой практике принято использовать 2 модели:

Модель CAPM была рассмотрена выше. Mодель APM (Adjusted pricing model) позволяет найти доходность портфеля ценных бумаг исходя из дор

– доходность на актив при нулевых значениях доходности индекса

– коэффициент бета, систематический, непонижаемый риск вложения в актив

– уникальный, несистематический, понижаемый риск от вложения в актив

Риск доходности для актива может быть найден как:

Таким образом, значение риска портфеля ценных бумаг состоит из двух компонент: непонижаемого (систематического) и понижаемого (уникального):

В рыночном портфеле весь несистематический риск устранен.

Заключение

Экономическая теория разработала огромный выбор способов оценки любых активов и, в том числе, портфелей ценных бумаг. Комплексное использование различных методов оценки дает возможность сделать объективный анализ того или иного объекта инвестирования, оценить сроки его действия, предполагаемый риск вложения средств и рыночную цену, по которой стоит покупать и/или продавать тот или иной актив. В таблице 7 представлены основные способы оценки различных видов портфелей. Данные способы не являются эталоном и могут быть использованы в других портфелях беспрепятственно при условии учета ошибки аппроксимации. Практика построения портфеля и оценку его стоимости нашла отражение также в смежных сферах экономики. Так, например, менеджеры хедж-фондов зачастую используют короткие-длинные стратегии для составления своих инвестиционных портфелей. Покупка акций, идущих вверх с одновременным хеджированием в виде продажи в короткую акций, идущих вниз представляет собой аналог составления портфеля, в котором акции являются попарно негативно коррелирующими. В целом использование оценочной деятельности применимо для любого вида актива и может быть модифицировано под любой временной период с уровнем риска, роста и доходности.

Список использованной литературы

Нормативно-правовые акты

1. ФЕДЕРАЛЬНЫЙ ЗАКОН от 22.04.1996 N 39-ФЗ "О РЫНКЕ ЦЕННЫХ БУМАГ" (с изм. и доп., вступающими в силу с 01.01.2008)

2. ФЕДЕРАЛЬНЫЙ ЗАКОН от 26.12.1995 N 208-ФЗ "ОБ АКЦИОНЕРНЫХ ОБЩЕСТВАХ” (с изм. и доп., вступающими в силу с 01.01.2008)

3. ФЕДЕРАЛЬНЫЙ ЗАКОН от 11.03.1997 N 48-ФЗ "О ПЕРЕВОДНОМ И ПРОСТОМ ВЕКСЕЛЕ"

4. ФЕДЕРАЛЬНЫЙ ЗАКОН от 29.07.1998 N 136-ФЗ "ОБ ОСОБЕННОСТЯХ ЭМИССИИ И ОБРАЩЕНИЯ ГОСУДАРСТВЕННЫХ И МУНИЦИПАЛЬНЫХ ЦЕННЫХ БУМАГ"

5. ФЕДЕРАЛЬНЫЙ ЗАКОН от 23.06.1999 N 117-ФЗ "О ЗАЩИТЕ КОНКУРЕНЦИИ НА РЫНКЕ ФИНАНСОВЫХ УСЛУГ"

6. ФЕДЕРАЛЬНЫЙ ЗАКОН от 11.11.2005 N 152-ФЗ "ОБ ИПОТЕЧНЫХ ЦЕННЫХ БУМАГАХ"

Основная литература

7. Дамодаран Асват «Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов», пер. с англ., 2006, 1342 с

8. Стенли Фостер Рид, Александра Рид Лажу, «Искусство оценки портфелей ценных бумаг» пер. с англ.., 2008, 958 с.

9. Эванс Френк Ч., Бишоп Дэвид М., «Оценка компаний при слияниях и поглощениях. Создание стоимости в частных компаниях», пер. с англ., 2007, 332 с.

10. У. Шарп «Инвестиции», пер. с англ. 2009, 415 с.

Литература на иностранных языках

11. Bowlin, Oswald, John Martin, and David Scott. Guide to Financial Analysis (New York: McGraw-Hill, 2000).

12. Brealey, Richard, Stewart Myers, and Alan Marcus. 7 th ed. (New York: McGraw-Hill, 2009).

13. Brigham, Eugene, and Louis Gapinski. Intermediate Financial Management, 3rd ed. (Chicago:Dryden Press, 2000).

14. Gitman, Lawrence J. Principles of Managerial Finance, 6th ed. (New York: Harper & Row, 2002). Hackel, Kenneth, and Joshua Livnat. Cash Flow and Security Analysis (New York: BusinessIrwin One, 2005).

15. Helfert, Erich. Techniques of Financial Analysis, 6th ed. (New York: Richard D. Irwin, 1997).

16. Logue, Dennis E. Handbook of Modern Finance (Boston: Warren, Gorham and Lament, 1994). Morris, Joseph. Mergers and Acquisitions: Business Strategies for Accountants (New York:John Wiley & Sons, 2007).

17. Moyer, R. Charles, James R. McGuigan, and William Kretlow. Contemporary Financial

Management, 5th ed. (St. Paul: West, 2002).

18. Ross, Stephen, Randolph Westerfield, and Jeffrey Jaffe. Fundamentals of Corporate Finance, 3rd ed. (Homewood, Hi.: Dow Jones Irwin, 1997).

19. Siegel, Joel G. How to Analyze Businesses, Financial Statements and the Quality of Earnings (Englewood Cliffs, N.J.: Prentice-Hall, 1992).

20. Thomson, James, and Thomas Buttress. «Return to Cash Flows CPA Journal (March 2006).

21. Myron Gordon, The Investment, Financing and Valuation of the Modern Corporation (Homewood, Ill.: Richard D. Irwin, 1962)

Периодические издания

22. Г. А. Знаменский «Растущий рынок на фондовых биржах», Финам аналитика, 2008

Приложения:

Приложение 1. Таблица 4. Виды портфелей по инвестиционной стратегии и периоду

Приложение 2. Таблица 5. Доходность и риск портфеля S&P 500 за период 13.02 - 13.03.08

			Probability	Expected return	R - E(R)	2 P

Приложение 3. Таблица 6. Варианты распределеня акций

Доходность портфеля ценных бумаг

Предположим, что инвесторы измеряют свои доходы от ценных бумаг в виде процента от величины первоначальных затрат. Тогда ожидаемая доходность (норма прибыли) i -й ценной бумаги может быть вычислена по следующей формуле:

где – норма прибыли на i -ю бумагу, %; – прогноз будущей рыночной стоимости ценной бумаги в конце анализируемого периода с учетом дивидендов; – размер первоначальных инвестиций.

Ожидаемая доходность портфеля, как уже отмечалось, может быть рассчитана как средневзвешенная величина из индивидуальных оценок доходности входящих в портфель ценных бумаг (активов):

где – ожидаемая доходность портфеля; – доля затрат, инвестируемых в ценную бумагу г; п – число ценных бумаг (активов) в портфеле.

Проиллюстрируем расчет ожидаемой доходности инвестиционного портфеля, используя для этого данные, приведенные в табл. 3.8.

Предположим, что ожидаемая доходность ценных бумаг, входящих в портфель, составит А – 16,2; В – 24,6; С – 22,8%.

Таблица 3.8

Портфель ценных бумаг

Из приведенного расчета следует, что инвестор, поставивший перед собой цель – максимизацию доходности, – должен, казалось бы, включить в свой портфель только один вид актива, характеризующийся наивысшей эффективностью (в нашем примере – ценные бумаги В). Однако такой экстремальный подход, совершенно игнорирующий аргумент (показатель) риска, вряд ли можно считать практически приемлемым, так как в реальной действительности наблюдается закономерность роста степени рискованности ценных бумаг с возрастанием их доходности (т.е. имеет место прямая зависимость между этими двумя характеристиками ценных бумаг). Поэтому большинство инвесторов стремятся диверсифицировать свой портфель (не складывать яйца в одну корзину), снижая тем самым риск от потери своих средств при осуществлении портфельных инвестиций.

Риск инвестиционного портфеля

Общепринятой для инвесторов мерой риска, связанной с каждой ценной бумагой, служит разброс (вариация) доходов по ценным бумагам относительно ожидаемых но ним уровням доходов. В качестве показателя вариации – степени риска портфельных инвестиций наиболее часто используется показатель среднеквадратического отклонения (дисперсии). В то время как ожидаемая доходность портфеля представляет собой взвешенную среднюю доходностей отдельных ценных бумаг, его составляющих, неопределенность, связанная с любым портфелем, состоящим из нескольких ценных бумаг, нс может быть измерена простым средневзвешенным значением их отдельных среднеквадратических отклонений (или дисперсий).

Этот результат был бы правильным, если бы цены на акции и, соответственно, их доходности изменялись в совершенно одинаковом направлении – при росте одной акции точно так же вела бы себя и другая акция. В действительности, как правило, дело обстоит иначе, поэтому риск портфеля не является взвешенной средней среднеквадратических отклонений индивидуальных акций в портфеле.

Неопределенность портфеля зависит от степени, в которой доходы по каждой паре ценных бумаг изменяются совместно. Портфели, состоящие из цепных бумаг, на которые оказывают влияние одни и те же факторы, более рискованные, чем те комбинации ценных бумаг, в которых на различные ценные бумаги оказывают влияние различные факторы. Расчет среднеквадратического отклонения портфеля как простого средневзвешенного из среднеквадратических отклонений но всем ценным бумагам, входящим в портфель, означал бы игнорирование этой взаимосвязи, или ковариации, доходностей ценных бумаг, кстати, не оказывающей влияния на величину ожидаемой доходности портфеля.

В общем случае коэффициент ковариации характеризует зависимость двух случайных величин х и у и рассчитывается по формуле , т.е. как среднее арифметическое из произведений отклонений случайных величин х и у от своих средних х и . Для рассматриваемого примера положительное значение ковариации показывает, что доходности двух ценных бумаг имеют однонаправленную тенденцию изменения.

Отрицательный коэффициент ковариации означает, что анализируемые доходности имеют тенденцию компенсировать друг друга. Например, лучшая, чем ожидалась, доходность одной ценной бумаги сопровождается, как правило, худшей, чем ожидалась, доходностью другой. Нулевое (или близкое к нулевому) значение коэффициента ковариации означает отсутствие или очень слабую взаимозависимость между доходностями соответствующих ценных бумаг.

Понимание сути расчета среднеквадратического отклонения доходности портфеля приводит к удивительному выводу. Рискованность портфеля зависит не столько от рискованности отдельных ценных бумаг, сколько от ковариации попарных их комбинаций. Это значит, что сочетание рискованных по отдельности ценных бумаг может представлять собой портфель со средним и даже малым риском, если динамика доходности ценных бумаг не "связана жестко" между собой. В целом низкая ковариация обеспечивает низкий уровень риска всего портфеля.

Среднеквадратическое отклонение доходностей для инвестиционного портфеля в целом σ Ρ рассчитывается как взвешенная сумма ковариаций всех пар акций в портфеле, где каждая ковариация взвешена на произведение весов каждой пары соответствующих акций, а ковариация акции с самой собой представляет дисперсию данной акции. В общем случае вычисление стандартного отклонения портфеля, состоящего из п ценных бумаг, требует двойного суммирования п ценных бумаг, для чего необходимо сложить п 2 членов:

где n – общее количество различных ценных бумаг в портфеле; , – доля средств инвестированная соответственно в ценные бумаги i и j; – ковариация доходностей ценных бумаг i и j .

Таким образом, общий риск портфеля зависит:

1) от относительной доли каждой ценной бумаги в инвестиционном портфеле;

2) величины их относительных дисперсий или среднеквадратических отклонений;

3) тесноты связи между уровнями их доходностей.

Основоположником рассматриваемой "портфельной теории" является лауреат Нобелевской премии по экономике (1990 г.) Гарри Марковиц

В центре внимания стратегии диверсификации Г. Марковица находится, как это следует из всего вышесказанного, уровень ковариации доходностей активов портфеля. Ключевой вклад Марковица состоит в постановке вопроса о риске активов как составляющих единого портфеля, а не отдельно взятых единиц. Данная стратегия, стремясь к максимально возможному снижению риска при сохранении требуемого уровня доходности, состоит в выборе таких активов, доходности которых имели возможно меньшую положительную корреляцию. Именно учет взаимной корреляции доходностей активов с целью снижения уровня портфельного риска отличает стратегию диверсификации Г. Марковица от стратегии обычной (наивной) диверсификации.

Алгоритм диверсификации портфеля активов с учетом корреляции доходностей составляющих его ценных бумаг рассмотрим на примере оптимизации структуры портфеля, содержащего в стартовом варианте три акции А, В, С с соответствующими удельными весами в общей стоимости портфеля:

Доходность рассматриваемых ценных бумаг представлена в табл. 3.9.

Таблица 3.9

Доходность акций

	Доходность, %, в моменты времени
	t = 1	t = 2		t = 4	t = 5
А
В
С
п

Для нахождения связи между доходностями каждой акции рассчитаем ковариацию (корреляцию) каждой пары акции по формуле

и ковариацию акции с самой собой

Примечание . При вычислении средних арифметических величин из и значений переменных предполагается, что все п значений – независимые. В этом случае их средние арифметические величины находятся делением суммы п значений соответствующих переменных на число п. При вычислении же ковариации используются, как известно, значения средних величин, которые в свою очередь зависят от исходных значений соответствующих переменных. В этом случае одна степень свободы теряется и средняя арифметическая из произведений отклонений случайных величин x и у от своих средних и находится делением на (п – 1), а не на п.

При проведении практических расчетов соответствующие коэффициенты ковариации целесообразно записывать в виде так называемой ковариационной матрицы, которая для рассматриваемого нами примера имеет следующий вид (на главной диагонали матрицы располагаются дисперсии доходности ценных бумаг):

Располагая теперь необходимой информацией, рассчитаем степень риска для рассматриваемого инвестиционного портфеля:

Сформируем теперь новый портфель, заменив акцию А па акцию D, оставив ее долю прежней, т.е. .

Используя данные, представленные в табл. 3.9, рассчитаем соответствующую изменившимся условиям новую матрицу ковариации доходностей:

Риск таким образом диверсифицированного портфеля (13,2%), т.е. в пять раз ниже предыдущего. Это объясняется снижением (по сравнению с акцией А) корреляции доходностей акций D и С, а также наличием отрицательной ковариации по доходностям активов D и В. Кстати, доходность второго портфеля даже несколько повысилась, так как средний уровень доходности по акциям D равен 12%, а по акциям А – 11%.

Анализ значений риска рассмотренных портфелей показывает, что риск портфеля может быть более низким, чем риски отдельных ценных бумаг, входящих в портфель; комбинация активов со слабой корреляцией понижает риск портфеля в целом, а эффективная диверсификация достигается не просто добавлением активов к портфелю, а добавлением таких активов, доходы которых имеют самые низкие уровни корреляции (а лучше и отрицательные) с активами, присутствующими в портфеле. К сожалению, активов с малой и отрицательной корреляцией существует совсем немного. В этих условиях даже успешная комбинация акций в портфеле снижает риск, но не исключает его полностью.

Поскольку на фондовом рынке обращаются ценные бумаги сотен и даже тысяч различных эмитентов, существует множество вариантов комплектования портфеля. Очевидно, что в принципе можно сформировать несколько портфелей, имеющих, например, одинаковую ожидаемую доходность, но при этом характеризующихся различным уровнем риска.

Поэтому в теории портфеля разработаны методы формирования эффективных, по определению Г. Марковица, портфелей (рис. 3.18).

Эффективный портфель – портфель, обеспечивающий минимальный риск при заданном уровне доходности (r *) или, наоборот, – наибольшую доходность при заданном уровне риска (σ)).

Рис. 3.18.

В результате решения представленных на рис. 3.18 моделей может быть сформировано множество эффективных портфелей. Важно при этом понять, что не существует единственного эффективного портфеля, который был бы эффективнее всех остальных. Средствами линейного программирования метод Марковица предлагает "меню" эффективных портфелей. Как у всякого меню, у него две стороны: с одной стороны, желания инвестора, с другой – цена. Чем выше ожидаемый доход, тем больше риск. Но каждый из эффективных портфелей этого меню обеспечивает максимальный ожидаемый доход для заданного уровня риска или минимальный уровень риска для заданного ожидаемого дохода инвестора.

Формализуя принцип определения множества эффективных портфелей, будем считать конкретный портфель эффективным, если никакой другой портфель не обещает:

1) такого же дохода при меньшем уровне риска;

2) более высокого дохода при таком же уровне риска.

Выполнение этих двух правил, называемых принципом доминирования, позволяет выделить так называемую границу эффективности ЕЕ (рис. 3.19). Все точки, расположенные на кривой EF и ниже, представляют возможные комбинации дохода и риска, все точки выше кривой EF соответствуют неосуществимым комбинациям. В частности, точка В дает комбинацию риск – доход, которую не может обеспечить ни одна из существующих инвестиционных возможностей.

Рис. 3.19.

Границу эффективности определяют как набор портфелей, обеспечивающих максимальный доход для каждого заданного уровня риска или минимум риска для каждого заданного уровня дохода. Предположим, что компания установила для себя предельную величину риска σD. Выбрав портфель D, она может получить доход r D или передвинуться в попадающую на границу эффективности точку С и получить больший по величине доход r C при том же уровне риска. Следовательно, портфель С доминирует над портфелем D, ему и отдают предпочтение.

Сходные рассуждения возможны и в терминах риска. Если компания хочет получить доход r D, она выберет портфель А, поскольку он предполагает получение такого же дохода, как в случае выбора портфеля D, однако при меньшем уровне риска (σA < σD).

Инвестор, принимающий решения, будет, естественно, выбирать портфели, соответствующие точкам, лежащим на кривой границы эффективности (на траектории эффективных портфелей). Изгиб кривой границы эффективности зависит от корреляции между активами. При коэффициенте корреляции +1, кривая эффективности вырождается в прямую линию (практически невозможный вариант). Чем ниже коэффициент корреляции, тем больше кривизна границы эффективности.

Далее инвесторам предоставляется возможность выбрать в соответствии со своими предпочтениями портфель, оптимальный в рамках выбранной ими агрессивной или оборонной стратегии. В частности, так называемые "консервативные" инвесторы (т.е. те, кто заинтересован в сохранении своих капиталов и получении постоянной и предсказуемой прибыли) будут отдавать предпочтение портфелям, лежащим в более левой нижней части кривой эффективной границы Марковица. Более "агрессивные" инвесторы (те, кто идет на более высокий риск в надежде получить более высокую, по менее определенную ожидаемую отдачу) будут формировать свои портфели, находящиеся в верхней правой части кривой эффективности Марковица.

В духе фон Неймана и Моргенштерна теория Марковица предлагает метод максимизации выгоды (полезности) для каждого конкретного инвестора. Это единственный момент, в котором теория Марковица имеет дело с субъективными устремлениями инвесторов. Все остальное в ней строго математизировано.

Отправить свою хорошую работу в базу знаний просто. Используйте форму, расположенную ниже

хорошую работу на сайт">

Студенты, аспиранты, молодые ученые, использующие базу знаний в своей учебе и работе, будут вам очень благодарны.

Размещено на http://www.allbest.ru/

Введение

1. Сущность и принципы формирования инвестиционного портфеля

2. Оценка портфеля инвестиций

3. Проблемы портфельного инвестирования в условиях Российского рынка

Заключение

Библиографический список

Введение

Любая экономическая проблема сводится к задаче наилучшего распределения ресурсов. Любой экономический субъект - отдельный человек, предприятие, либо правительство, сталкивается с вопросом - как распределить уже имеющиеся в его распоряжении ресурсы?

Называя любую ценность, подлежащую продаже, покупке или обмену активом, мы определим финансовый рынок как совокупность таких активов. Тогда участника финансового рынка, помещающего свободные капиталы в те или иные активы, естественно называть инвестором, а совокупность принадлежащих ему активов -- инвестиционным портфелем. Настоящее искусство инвестора состоит в умении правильно и динамично формировать свой портфель инвестиций (управлять портфелем). www.stockportal.ru - Портфельное инвестирование

Данная работа посвящена портфельному инвестированию. И эта тема достаточно актуальна в наше время, когда российский рынок находится в развивающемся положении. Грамотное вложение средств сегодня может принести огромный доход в будущем.

Целью данной работы является всестороннее рассмотрение инвестиционного портфеля. Для достижения этой цели мы рассмотрим сущность, классификацию и принципы формирования инвестиционного портфеля, во второй главе, риск, доходность и теории оценок финансовых активов и, в третьей главе проблемы портфельного инвестирования в условиях Российского рынка.

Проблема формирования и управления инвестиционным портфелем стала перед инвесторами давно. Своими историческими корнями данная проблема восходит с середины ХХ века. Американские ученые-экономисты Марковиц и Шарп являются создателями теоретических концепций формирования и управления портфеля ценных бумаг.

Однако с течением времени поведение активов меняется, в результате чего текущий портфель может уже не быть эффективным по показателям риск и доходность.

Продав часть имеющихся ценных бумаг и приобретя другие, инвестор может сформировать новый портфель, оптимальный на данный момент времени. Однако при покупке новых ценных бумаг перед инвестором встаёт вопрос о наиболее оптимальном соотношении приобретаемых финансовых активов.

Портфельное инвестирование позволяет планировать, оценивать, контролировать конечные результаты всей инвестиционной деятельности в различных секторах фондового рынка. Как правило, портфель представляет собой определенный набор из корпоративных акций, облигаций с различной степенью обеспечения и риска, а также бумаг с фиксированным доходом, гарантированным государством, то есть с минимальным риском потерь по основной сумме и текущим поступлениям.

В данной работе мы постараемся составить единое, общее представление об инвестиционных портфелях, принципах и последовательности их формирования, оценке риска и доходности.

При написании работы была использована научная экономическая литература различных авторов, сообщения средств массовой информации.

1. Сущность и принципы формирования инвестиционного портфеля

Если инвестор осуществляет реальные инвестиции, т. е. создает какое-либо предприятие или приобретает контрольный пакет акций акционерного общества, то его непосредственной задачей является обеспечение эффективной работы предприятия, так как от этого будет зависеть его прибыль. В подобном случае речь идет об особой группе инвесторов, которые сами являются предпринимателями или принимают непосредственное участие в управлении предприятием.

Однако имеется большое количество инвесторов как индивидуальных (граждан), так и институциональных (паевые и пенсионные Фонды, страховые компании и др.), которые не создают собственных предприятий, не имеют контрольных пакетов акций, а вкладывают свои средства в ценные бумаги (акции, облигация, производные финансовые инструменты), а также на банковские счета и вклады. Доходность и надежность таких вложений не зависит от деятельности самого инвестора, поэтому инвестор должен самым тщательным образом подходить к отбору таких финансовых инструментов с учетом их доходности и степени риска.

Для достижения поставленных целей инвесторы обычно прибегают к дифференциации своих вложений, т.е. формируют инвестиционный портфель.

Инвестиционный портфель -- это набор инвестиционных инструментов, которые служат достижению поставленных целей Б.Райзберг, Л.Лозовский, Е.Стародубцева /Современный экономический словарь.

Распределяя свои вложения по различным направлениям, инвестор может достичь более высокого уровня доходности своих вложений либо снизить степень их риска. Характерной особенностью портфеля является то, что риск портфеля может быть значительно меньше, чем риск отдельных инвестиционных инструментов, входящих в состав портфеля,

В качестве инвестиционных инструментов могут выступать ценные бумаги, недвижимость, драгоценные металлы и камни, антиквариат, предметы коллекционирования. Однако, именно понятия «инвестиционный портфель» и «портфель ценных бумаг» чаще всего используются как синонимы.

В соответствии с действующим законодательством различных стран всем финансовым институтам - держателям ценных бумаг (банкам, страховым компаниям, инвестиционным фондам, пенсионным и взаимным фондам) требуется диверсифицировать свои портфели. Даже индивидуальные инвесторы, у которых вложения составляют значительную величину, стремятся приобрести не один, а несколько видов ценных бумаг, в особенности, когда речь идет об акциях. Инвесторы прекрасно осознают тот факт, что потеря от инвестиций в одном направлении может быть компенсирована выигрышем в другом направлении. Иными словами, важным вопросом является не поведение каждой отдельной ценной бумаги, а движение нормы прибыли и риска всего портфеля. В связи с этим степень риска и уровень доходности индивидуальной ценной бумаги должны быть проанализированы с точки зрения того, как эти параметры влияют на норму прибыли и степень риска всего портфеля.

Следует так же заметить что ценная бумага, рассматриваемая как часть портфеля, является менее рисковой, чем когда она рассматривается изолированно. Ковалев В.В./ Инвестиции/ 463-465

При формировании инвестиционного портфеля следует руководствоваться следующими соображениями:

? безопасность вложений (неуязвимость инвестиций от потрясений на рынке инвестиционного капитала),

? доходность вложений (стабильность получения дохода),

? ликвидность вложений (способность вложений участвовать в немедленном приобретении товара (работ, услуг), или быстро и без потерь в цене превращаться в наличные деньги)

Ни одна из инвестиционных ценностей не обладает всеми перечисленными выше свойствами одновременно. Поэтому неизбежен компромисс. Если ценная бумага надежна, то доходность будет низкой, так как те, кто предпочитают надежность, будут предлагать высокую цену и собьют доходность. Главная цель при формировании портфеля состоит в достижении наиболее оптимального сочетания между риском и доходом для инвестора. Иными словами, соответствующий набор инвестиционных инструментов призван снизить риск вкладчика до минимума и одновременно увеличить его доход до максимума.

Основной вопрос при ведении портфеля - как определить пропорции между ценными бумагами с различными свойствами. Так, основными принципами построения инвестиционного портфеля являются: принцип консервативности, принцип диверсификации и принцип достаточной ликвидности.

Принцип консервативности. Соотношение между высоконадежными и рискованными долями поддерживается таким, чтобы возможные потери от рискованной доли с подавляющей вероятностью покрывались доходами от надежных активов.

Инвестиционный риск, таким образом, состоит не в потере части основной суммы, а только в получении недостаточно высокого дохода.

Принцип диверсификации. Диверсификация вложений - основной принцип портфельного инвестирования, требующий не вкладывайть все деньги в одни бумаги, каким бы выгодным это вложением ни казалось.

Диверсификация уменьшает риск за счет того, что возможные невысокие доходы по одним ценным бумагам будут компенсироваться высокими доходами по другим бумагам. Минимизация риска достигается за счет включения в портфель ценных бумаг широкого круга отраслей, не связанных тесно между собой, чтобы избежать синхронности циклических колебаний их деловой активности.

Принцип достаточной ликвидности. Он состоит в том, чтобы поддерживать долю быстрореализуемых активов в портфеле не ниже уровня, достаточного для проведения неожиданно подворачивающихся высокодоходных сделок и удовлетворения потребностей клиентов в денежных средствах. Практика показывает, что выгоднее держать определенную часть средств в более ликвидных (пусть даже менее доходных) ценных бумагах, зато иметь возможность быстро реагировать на изменения конъюнктуры рынка и отдельные выгодные предложения.

Процесс формирования портфеля ценных бумаг и управления им складывается из пяти этапов.

1. Определение инвестиционной политики или инвестиционных целей инвестора.

2. Проведение анализа ценных бумаг. Как известно, существуют два основных метода анализа цен - фундаментальный и технический.

Фундаментальный анализ позволяет сделать прогноз цен с точки зрения финансово-экономических факторов, а технический анализ выявляет психологический настрой участников фондовой торговли, их готовность покупать или продавать те или иные акции, а значит, сигнализирует о будущем изменении цен.

Фундаментальный анализ - это тяжелые, трудоемкие исследования, требующие большого финансирования или дополнительных немалых затрат, если результаты фундаментального анализа приобретаются у рейтинговых или аналитических агентств. Издержки на собственные фундаментальные исследования в отдельных случаях могут быть соизмеримы с доходами инвесторов от операций с ценными бумагами. Кроме того, например, если по результатам фондового анализа стало известно, что рынок "неправильно" оценивает какую-либо акцию сейчас, то где гарантии, что он "исправит" это положение в будущем?

Таким образом, фундаментальный анализ способен давать прогноз цен акций на дальнюю временную перспективу, однако риск такого прогноза не поддается корректной формализации и растет с увеличением срока прогноза.

Технический анализ относительно дешев, позволяет быстро проанализировать большое число акций и не требует создания больших баз данных. Однако, в отличие от фундаментального анализа, технический анализ не позволяет делать прогноз цен акций на более далекую перспективу. Как правило, краткосрочный прогноз, сделанный с применением технического анализа, позволяет предположить только тенденцию (вверх или вниз) в изменении цены, но не сами цены.

Фундаментальный анализ и технический анализ не являются взаимоисключающими, они могут дополнять друг друга, но, как правило, существуют аналитики, специализирующиеся в применении того или иного метода. Фундаментальный анализ в целом используется для выбора соответствующей ценной бумаги, а технический -- для определения подходящего момента времени для инвестирования в эту цепную бумагу. Рынок ценных бумаг №2/1998

3. Формирование портфеля. На этом этапе производится отбор инвестиционных активов для включения их в портфель на основе результатов проведенного анализа с учетом целей конкретного инвестора. При этом учитываются такие факторы, как:

? тип инвестиционного портфеля;

? требуемый уровень доходности портфеля;

? допустимая степень риска;

? масштабы диверсификации портфеля;

? требования в отношении ликвидности;

? налогообложение доходов и операций с различными видами активов.

Количественные критерии формирования портфеля инвестиций с учетом факторов дохода и риска и его диверсификации разработаны в рамках современной теории портфеля

4. Ревизия портфеля. Портфель подлежит периодической ревизии (пересмотру). Это делается для того, чтобы его состав не пришел в противоречие с изменившейся общеэкономической ситуацией, положением секторов и отраслей, инвестиционными качествами отдельных объектов инвестирования, а также целями инвестора.

Пересмотр портфеля сводится к определению соотношения доходности и риска входящих в него бумаг. По результатам анализа принимается решение о возможности продажи какой-нибудь инвестиционной ценности.

Ценная бумага, как правило, продается в том случае, если:

? не принесла ожидаемого дохода и нет надежд на его рост в будущем;

? выполнила свою функцию;

? появились более аффективные пути использования ресурсов.

Институциональные инвесторы проводят ревизию своих портфелей довольно часто, нередко даже ежедневно.

5. Оценка фактической эффективности портфеля с точки зрения полученного дохода по нему и риска, сопровождающего инвестирование средств в выбранные объекты. Подшиваленко Г.П. /Инвестиции/ 155-160

Основным преимуществом портфельного инвестирования является возможность выбора портфеля для решения специфических инвестиционных задач.

Для этого используются различные портфели ценных бумаг, в каждом из которых будет собственный баланс между существующим риском, приемлемым для владельца портфеля, и ожидаемой им отдачей (доходом) в определенный период времени. Соотношение этих факторов и позволяет определить тип портфеля ценных бумаг. Тип портфеля -- это его инвестиционная характеристика, основанная на соотношении дохода и риска.

Различие целей формирования инвестиционных портфелей, видов включаемых в них объектов инвестирования и других условий определяет многообразие вариантов направленности и состава этих портфелей в отдельных компаниях. Подшиваленко Г.П. / Инвестиции/ 150-155

Классификация инвестиционных портфелей в зависимости от источника дохода. Здесь важным признаком при классификации портфеля является то, каким способом и за счет какого источника данный доход получен: за счет роста курсовой стоимости или за счет текущих выплат -- дивидендов, процентов.

Выделяют два основных типа портфеля: портфель, ориентированный на преимущественное получение дохода за счет процентов и дивидендов (портфель дохода); портфель, направленный на преимущественный прирост курсовой стоимости входящих в него инвестиционных ценностей (портфель роста). Было бы упрощенным понимание портфеля как некой однородной совокупности, несмотря на то, что портфель роста, например, ориентирован на акции, инвестиционной характеристикой которых является рост курсовой стоимости. В его состав могут входить и ценные бумаги с иными инвестиционными свойствами. Таким образом, рассматривают еще и портфель роста и дохода.

Портфель роста. Портфель роста формируется из акций компаний, курсовая стоимость которых растет. Цель данного типа портфеля -- рост капитальной стоимости портфеля вместе с получением дивидендов. Однако дивидендные выплаты производятся в небольшом размере, поэтому именно темпы роста курсовой стоимости совокупности акций, входящей в портфель, и определяют виды портфелей, входящие в данную группу.

Портфель агрессивного роста нацелен на максимальный прирост капитала. В состав данного типа портфеля входят акции молодых, быстрорастущих компаний. Инвестиции в данный тип портфеля являются достаточно рискованными, но вместе с тем они могут приносить самый высокий доход.

Портфель консервативного роста является наименее рискованным среди портфелей данной группы. Состоит, в основном, из акций крупных, хорошо известных компаний, характеризующихся хотя и невысокими, но устойчивыми темпами роста курсовой стоимости. Состав портфеля остается стабильным в течение длительного периода времени. Нацелен на сохранение капитала.

Портфель среднего роста представляет собой сочетание инвестиционных свойств портфелей агрессивного и консервативного роста. В данный тип портфеля включаются наряду с надежными ценными бумагами, приобретаемыми на длительный срок, рискованные фондовые инструменты, состав которых периодически обновляется. При этом обеспечивается средний прирост капитала и умеренная степень риска вложений. Надежность обеспечивается ценными бумагами консервативного роста, а доходность -- ценными бумагами агрессивного роста. Данный тип портфеля является наиболее распространенной моделью портфеля и пользуется большой популярностью у инвесторов, не склонных к высокому риску.

Портфель дохода. Данный тип портфеля ориентирован на получение высокого текущего дохода -- процентных и дивидендных выплат. Портфель дохода составляется в основном из акций дохода, характеризующихся умеренным ростом курсовой стоимости и высокими дивидендами, облигаций и других ценных бумаг, инвестиционным свойством которых являются высокие текущие выплаты. Особенностью этого типа портфеля является то, что цель его создания -- получение соответствующего уровня дохода, величина которого соответствовала бы минимальной степени риска, приемлемого для консервативного инвестора. Поэтому объектами портфельного инвестирования являются высоконадежные инструменты фондового рынка с высоким соотношением стабильно выплачиваемого процента и курсовой стоимости.

Портфель регулярного дохода формируется из высоконадежных ценных бумаг и приносит средний доход при минимальном уровне риска.

Портфель доходных бумаг состоят из высокодоходных облигаций корпораций, ценных бумаг, приносящих высокий доход при среднем уровне риска.

Портфель роста и дохода. Формирование данного типа портфеля осуществляется во избежание возможных потерь на фондовом рынке как от падения курсовой стоимости, так и от низких дивидендных или процентных выплат. Одна часть финансовых активов, входящих в состав данного портфеля, приносит владельцу рост капитальной стоимости, а другая -- доход. Потеря одной части может компенсироваться возрастанием другой. Охарактеризуем виды данного типа портфеля.

Портфель двойного назначения. В состав данного портфеля включаются бумаги, приносящие его владельцу высокий доход при росте вложенного капитала. В данном случае речь идет о ценных бумагах инвестиционных фондов двойного назначения. Они выпускают собственные акции двух типов, первые приносят высокий доход, вторые -- прирост капитала. Инвестиционные характеристики портфеля определяются значительным содержанием данных бумаг в портфеле.

Сбалансированный портфель предполагает сбалансированность не только доходов, но и риска, который сопровождает операции с ценными бумагами, и поэтому в определенной пропорции состоит из ценных бумаг с быстрорастущей курсовой стоимостью и из высокодоходных ценных бумаг. В состав портфеля могут включаться и высоко рискованные ценные бумаги. Как правило, в состав данного портфеля включаются обыкновенные и привилегированные акции, а также облигации. В зависимости от конъюнктуры рынка в те или иные фондовые инструменты, включенные в данный портфель, вкладывается большая часть средств. Рынок ценных бумаг №4/2004

Процесс управления инвестиционным портфелем направлен на сохранение основных инвестиционных качеств портфеля и тех свойств, которые соответствуют интересам держателя. Совокупность методов и технических возможностей, применяемых к портфелю, называют стилем (стратегией) управления. Различают активный и пассивный стили управления портфелем.

Активный стиль управления. Основная задача активного управления состоит в прогнозировании размера возможных доходов от инвестированных средств.

Активная стратегия управления портфелем предполагает тщательное отслеживание и быстрое приобретение инструментов, соответствующих инвестиционным целям формирования портфеля; максимально быстрое избавление от активов, которые перестали удовлетворять предъявляемым требованиям, т.е. оперативную ревизию портфеля. При этом менеджер (инвестор) сопоставляет показатели дохода и риска по «новому» портфелю (после ревизии) с инвестиционными качествами «старого» портфеля. Именно при активном управлении особое значение имеет прогноз изменения цен на финансовые инструменты.

Активный стиль управления является весьма трудоемким и требует значительных трудовых и финансовых затрат, так как он связан с активной информационном, аналитической и торговой деятельностью на финансовом рынке:

1) проведением самостоятельного анализа;

2) составлением прогноза состояния рынка в целом и его отдельных сегментов;

3) созданием обширной собственной информационной базы и базы экспертных оценок. Как правило, активным управлением портфелем занимаются крупные профессиональные участники финансового рынка: банки, инвестиционные фонды и другие, обладающие большими финансовыми возможностями и штатом высококвалифицированных менеджеров (управляющих портфелями).

Пассивный стиль управления. Основной принцип пассивного стиля управления портфелем звучит так: купить и держать. Пассивное управление основано на представлении, что рынок достаточно эффективен для достижения успеха в выборе ценных бумаг или в учете времени и предполагает создание хорошо диверсифицированного портфеля с определенными на длительную перспективу показателями ожидаемого дохода и риска; изменения структуры портфеля редки и незначительны.

Типичный пассивный инвестор формирует свой портфель из комбинации безрискового актива и так называемого рыночного портфеля. Он не рассчитывает «побить рынок», а лишь ожидает справедливого дохода по своему портфелю--вознаграждения за принимаемый им риск. Важным преимуществом пассивного управления является низкий уровень накладных расходов.

Примером пассивной стратегии может служить равномерное распределение инвестиций между выпусками ценных бумаг различной срочности (метод «лестницы» -- приобретаются ценные бумаги различной срочности с распределением по срокам до окончания периода существования портфеля).

Пассивные портфели характеризуются низким оборотом, минимальным уровнем накладных расходов и низким уровнем специфического риска. Однако по статистике лишь 4% западных менеджеров используют в своей деятельности эту тактику.

Активно-пассивный стиль управления. Управляющие портфелями могут объединять подходы активной и пассивной стратегий. Например, основная часть портфеля остается без изменений, в то время как ценными бумагами, составляющими отдельные, меньшие по величине субпортфели, ведется активная торговля. www.stockportal.ru - Оптимизация инвестиционного портфеля

Исходя из выше изложенного следует что ключ к решению проблемы выбора оптимального портфеля и стиля управления этим портфелем лежит в теореме о существовании эффективного набора портфелей, так называемой границы эффективности. Суть теоремы сводится к тому, что любой инвестор должен выбрать из всего бесконечного набора портфелей такой портфель, который:

1. Обеспечивает максимальную ожидаемую доходность при каждом уровне риска.

2. Обеспечивает минимальный риск для каждой величины, ожидаемой доходности.

Набор портфелей, которые минимизируют уровень риска при каждой величине ожидаемой доходности, образуют так называемую границу эффективности. Эффективный портфель - это такой портфель, который обеспечивает минимальный риск при заданной величине средне арифметического уровня доходности и максимальную отдачу при заданном уровне риска.

2. Оценка портфеля инвестиций

Принимая решение о целесообразности инвестирования денежных средств в финансовые активы, инвестор должен прежде всего оценить риск, присущий этим активам, затем ожидаемую их доходность и далее определить, достаточна ли эта доходность для компенсации ожидаемого риска.

Поскольку как доходность, так и риск отдельного актива рассматриваются с позиции портфельного инвестирования, а не для каждого актива в отдельности, то необходимо определить, как же эти показатели влияют на изменение доходности и риска всего портфеля в целом.

Доходность портфеля напрямую зависит от показателей доходности входящих в него активов и может быть рассчитана по формуле средней арифметической взвешенной.

n

Шp = w1 Ш1 + w2 Ш2 + … + wn Шn = ? wi Шi. Ковалев В.В./Инвестиции/ 465-466 (2.1.)

i=1

Это значит, что чем больше в портфеле доля наиболее доходной акции, тем выше доходность и самого портфеля, и наоборот. Поэтому самый доходный портфель будет состоять из одной самой доходной акции, но риск такого портфеля несоизмеримо больше по сравнению с диверсифицированным портфелем.

А вот взаимосвязь между риском портфеля и риском входящих в него активов не столь очевидна и не описывается формулой средней арифметической.

Например, актив, имеющий высокий уровень риска, может оказаться практически безрисковым с позиции портфеля и при определенном сочетании входящих в этот портфель активов. Теоретически можно подобрать два финансовых актива, каждый из которых имеет высокий уровень риска, но которые будучи объединенными вместе составят абсолютно безрисковый портфель.

Для измерения риска, связанного с отдельной ценной бумагой, достаточно таких показателей, как вариация или стандартное отклонение. Но в случае портфеля мы должны принимать во внимание их взаимный риск, или ковариацию. Ковариация служит для измерения двух основных характеристик:

1) вариации доходов по различным ценным бумагам, входящим в портфель;

2) тенденции доходов этих ценных бумаг, которые могут изменяться в одном или разных направлениях.

Для расчета ковариации с использованием фактических (исторических) данных о доходах ценных бумаг используют следующую формулу: Пошиваленко Г.П. /Инвестиции Г.П. /160-168

, (2.2)

Третье ключевое понятие в формировании и управлении портфелем акций - это корреляция, или взаимосвязь между курсами (доходностью) акций. Одни акции на рынке одновременно растут и одновременно падают, другие акции движутся в разных направлениях или движутся независимо друг от друга. Эта устойчиваемая взаимосвязь или независимость между курсами различных акций учитывается при управлении портфелем и позволяет достигать значительного снижения риска портфеля. Корреляция между акциями может быть точно оценена с помощью статистических методов.

Статистической мерой корреляции является коэффициент корреляции, который определяется следующим образом:

(2.3)

Коэффициент корреляции теоретически может лежать в пределах от -1 до + 1. В первом случае мы имеем строго негативную корреляцию, во втором - строго позитивную. Нулевой коэффициент корреляции означает, что доходы на рассматриваемые активы не коррелируют между собой.

На практике достижение как строго позитивной, так и строго негативной корреляции между инвестиционными активами вряд ли возможно. Примером позитивной корреляции могут служить доходы на акции компаний, работающих в одной отрасли и в одном регионе либо одной стране (последнее необходимо для того, что избежать влияния ряда рисков, включая политические). С известной долей осторожности можно утверждать, что негативно коррелируют между собой доходности обыкновенных акций и облигаций. Ковалев В.В. /Введение в финансовый менеджмент/ 403-420

Итак, доходность, риск и корреляция акций - вот три основных понятия, которые необходимо учитывать при формировании и управлении портфелем ценных бумаг. Комбинируя активы с различными показателями доходности, риска и взаимосвязью между активами, можно сформировать портфель с приемлемым соотношением "доходность/риск", портфель с минимальным риском при заданном уровне доходности или портфель с максимальной доходностью при заданном уровне риска. www.stockportal.ru - Принципы портфельного инвестирования

Как было сказано выше, любой портфель инвестиций следует оценивать как с точки зрения уровня доходности, так и степени риска. Большинство инвесторов при формировании портфеля ориентируются не только на получение более высокой нормы прибыли, но и стремятся снизить риск своих вложений, т. е. перед ними возникает проблема выбора состава портфеля. Традиционный подход состоит в том, чтобы диверсифицировать свои вложения.

Однако такой подход является главным образом качественным, так как при этом обычно не производится точная количественная оценка всех ценных бумаг в портфеле, производится лишь качественный отбор ценных бумаг, не ставится задача достичь какой-то определенной величины ожидаемой нормы прибыли или степени риска портфеля

Первой работой, в которой были изложены принципы формирования портфеля в зависимости от ожидаемой нормы прибыли и риска портфеля явилась работа Марковица под названием «Выбор портфеля: эффективная диверсификация инвестиций»

Марковиц исходил из предположения, что большинство инвесторов стараются избегать риска, если это не компенсируется более высокой доходностью инвестиций. Для какой-либо заданной ожидаемой нормы прибыли большинство инвесторов будут предпочитать тот портфель, который обеспечит минимальное отклонение от ожидаемого значения. Таким образом, риск был определен Марковицем как неопределенность или способность ожидаемого результата к расхождению, измеряемого посредством стандартного отклонения. Это была первая попытка дать количественную оценку степени инвестиционного риска, учитываемого при формировании портфеля.

Предполагая, что инвесторы стараются избегать риска, Марковиц пришел к выводу, что инвесторы будут пытаться минимизировать стандартное отклонение доходности портфеля путем диверсификации ценных бумаг в портфеле. Но особенно важно то, что, как подчеркнул Марковиц, сочетание различных выпусков ценных бумаг в портфеле может незначительно снизить отклонение ожидаемой доходности, если эти ценные бумаги имеют высокую степень позитивной ковариации. Эффект от диверсификации достигается только в том случае, если портфель составлен из ценных бумаг, которые ведут себя несхожим образом. В этом случае стандартное отклонение доходности портфеля может быть значительно меньше, чем отклонения для индивидуальных ценных бумаг в портфеле.

Модель Марковица не дает возможность выбрать оптимальный портфель, а определяет набор эффективных портфелей. Ковалев В.В./Инвестиции/ 473-480

Главным недостатком модели Марковица является то, что она требует очень большого количества информации. Гораздо меньшее количество информации используется в модели У. Шарпа. Последнюю можно считать упрощенной версией модели Марковица. Если модель Марковица можно назвать мульти индексной моделью, то модель Шарпа называют диагональной моделью или моделью единичного индекса.

Согласно Шарпу, прибыль на каждую отдельную акцию строго коррелирует с общим рыночным индексом, что значительно упрощает процедуру нахождения эффективного портфеля.

Анализируя поведение акций на рынке, Шарп пришел к выводу, что вовсе не обязательно определять ковариацию каждой акции друг с другом. Вполне достаточно установить, как каждая акция взаимодействует со всем рынком. И поскольку речь идет о ценных бумагах, то, следовательно, нужно взять в расчет весь объем рынка ценных бумаг. Однако нужно иметь в виду, что количество ценных бумаг и прежде всего акции в любой стране достаточно велико. С ними осуществляется ежедневно громадное количество сделок как на биржевом, так и внебиржевом рынке. Цены на акции постоянно изменяются, поэтому определить какие-либо показатели по всему объему рынка оказывается практически невозможным. В то же время установлено, что если мы выберем некоторое количество определенных ценных бумаг, то они смогут достаточно точно охарактеризовать движение всего рынка ценных бумаг.

Применение модели Шарпа требует значительно меньшего количества вычислений, поэтому она оказалась более пригодной для практического использования. Бизнес журнал №1/2007

Существуют три основные теории оценки финансовых активов: фундаменталистская технократическая и теория «ходьбы наугад».

Фундаменталисты считают, что любая ценная бумага имеет внутренне присущую ей ценность, которая может быть количественно оценена как дисконтированная стоимость будущих поступлений, генерируемых этой бумагой. Все дело лишь в том, насколько точно удается предсказать эти поступления, а это можно, сделать, анализируя общую ситуацию на рынке, инвестиционную и дивидендную политику компании, инвестиционные возможности и т. п.

Технократы полагают, что для определения. будущей цены конкретной ценной бумаги достаточно знать лишь динамику цены в прошлом. Они исходят из предположения, что текущая цена финансового актива всегда вбирает в себя всю необходимую информацию, которую, следовательно, и не нужно искать дополнительно. Используя статистику цен, они строят различные долго-, средне- и краткосрочные тренды.

Последователи теории «ходьбы наугад» также считают, что текущая цена гибко отражает всю релевантную информацию, в том числе и относительно будущего ценных бумаг. Поскольку новая информация с одинаковой степенью вероятности может быть как «хорошей», так и «плохой», невозможно с большей или меньшей определенностью предсказать изменение цены в будущем, т.е. цена конкретного финансового актива меняется совершенно непредсказуемо и не зависит от предыдущей динамики.

Фундаменталистская теория является наиболее распространенной. Согласно этой теории текущая рыночная стоимость (Vm) любой ценной бумаги в общем виде может быть рассчитана по формуле:

(2.4)

Таким образом, подставляя в эту формулу предполагаемые поступления, норму дохода и период прогнозирования, можно рассчитать текущую стоимость любого финансового актива. Следует отметить, что рыночная цена является величиной относительной. Несмотря на складывающуюся на рынке вполне определенную текущую стоимость, любой финансовый актив может иметь различную степень привлекательности для потенциального инвестора и в этом смысле может иметь различную условную ценность. Причин тому может быть несколько: различная оценка возможных денежных поступлений и приемлемой норм дохода, различные приоритеты в степени надежности и доходности и др.

Именно в виду различия в оценках базовых показателей рынок ценных бумаг существует. Оценивая текущую стоимость ценной и бумаги, инвестор, в частности, варьирует значением нормы дохода, которое может существенно различаться у различных инвесторов.

3. Проблемы портфельного инвестирования в условиях Российского рынка

Российский рынок характерен негативными особенностями, препятствующими применению принципов портфельного инвестирования, что в определенной степени сдерживает интерес субъектов рынка к этим вопросам.

Прежде всего, следует отметить невозможность ведения нормальных статистических рядов по большинству финансовых инструментов, то есть отсутствие исторической статистической базы, что приводит к невозможности применения в современных российских условиях классических западных методик, да и вообще любых строго количественных методов анализа и прогнозирования.

Классическая теория эффективного инвестирования предлагает инвестору собирать в портфель как можно большее количество ценных бумаг, в частности - акций и долговых инструментов. Как написано в академических книгах, это позволит освободить портфель от ненужных рисков, являющихся специфическими для отдельно взятых компаний, оставив инвестора наедине с перспективой реализации общерыночного риска, бороться против которого, как считается, инвестор бессилен.

Для начала рассмотрим, почему в ближайшие годы с диверсификацией на российских ценных бумагах у инвесторов то и дело будут возникать определенные проблемы. Для того чтобы диверсифицироваться "по науке", необходимо выполнить два основных условия. Во-первых, надо обладать достаточным для диверсификации количеством активов, имеющих историческую склонность к росту капитализации. Во-вторых, сам рынок должен быть эффективен, что предполагает по меньшей мере полноценное выполнение им всех возложенных функций, а по большому счету должно существовать постоянное соответствие цены актива и его истинной, справедливой стоимости. Достигается такое соответствие вследствие общедоступности рыночной информации и одинаковой интерпретации ее инвесторами.

Покажем, почему оба перечисленных фактора в современных условиях российского фондового рынка не могут пока считаться выполнимыми в полной мере.

Проблема первая - количество активов.

Принимая во внимание риск потери ликвидности, на основной (с точки зрения оборотов торгов) торговой площадке страны - ММВБ торгуются не более 50 акций, пригодных для размещения более-менее крупных сумм (например, от $1000 000 и выше). Если убрать из этого списка привилегированные акции (чье поведение большую часть времени повторяет динамику обыкновенных и, следовательно, не позволяет "развести" риски вложения в разные стороны), мы останемся со списком в 30 бумаг. Заметим при этом, что как минимум 70% капитализации этих бумаг придется на нефтяные активы ("ЛУКойл", "Сургутнефтегаз", "Татнефть", "Сибнефть", дочки "Роснефти" и др.) во главе с каждым днем все более нефтяным "Газпромом". Их корреляция между собой в силу одинаковых рисков близка к единице, так что желающим диверсифицироваться игрокам такая ситуация вряд ли на руку. Размещать деньги в параллельно двигающихся активах противоречит принципам минимизации риска. Ответ на вопрос, насколько устойчивым будет к риску такой "диверсифицированный" портфель в случае реализации сырьевого кризиса, вовсе не очевиден. Конечно, при сегодняшней всеобщей эйфории, когда цена нефти бьют все рекорды, этот вопрос мало кого тревожит. Однако каждое коррекционное общерыночное падение вслед за любыми сильными колебаниями фьючерсных контрактов на нефть - хороший повод для того чтобы задуматься и заранее подготовиться и к другим сценариям.

Еще менее очевиден ответ на вопрос, каким образом составлять разноотраслевые портфели, в то время как, например, в финансовом секторе по-настоящему активно до начала этого года торговался лишь один представитель - "Сбербанк", а например, в потребительском сегменте из действительно ликвидных вложений нет пока вообще никого. При том, что 30% крупнейших российских предприятий по объему выручки приходится именно на потребительский сектор. На фондовом рынке полноценное присутствие этих предприятий все еще не ощущается, а следовательно, и вложения в них производить пока сложно.

К чему мы приходим? Как видим, в сухом остатке все те же 20 - 30 достаточно капитализированных акций, двигающихся практически параллельно, плюс набор облигаций, обладающих аналогичным признаком, то есть всего два условных актива. Для классического инвестирования на эффективном рынке этого недостаточно.

Значит ли это, что российским инвесторам в ближайшее время не стоит и пытаться создавать портфельные модели, минимизирующие риск при заданной доходности? Чтобы ответить на этот вопрос, представим себе, что произойдет в случае развития благоприятного сценария либерализации российского рынка для прихода иностранных инвесторов. Допустим, что хотя бы 10% мировых портфельных инвестиций в развивающиеся рынки (а их объем составляет не менее 600 млрд долларов) будет вброшено в этот узкий сегмент. Что будет, если сумма, скажем, в 200 млрд долларов попадет на рынок с таким же размером капитализации? Стоимость нескольких крупнейших российских компаний будет немедленно вздута в разы, после чего пузырь начнет надуваться сверх справедливой стоимости бумаг за счет внутреннего спроса денег пенсионного фонда и тысяч неподготовленных частников. Рано или поздно на пике экономического цикла иностранцы начнут фиксировать прибыль, а пузырь лопнет вместе с обесценивающимися внутренними накоплениями.

С точки зрения игроков, вкладывающихся сегодня, это отличный сценарий, т.к. некоторые управляющие получат возможность в этот период хорошо заработать, значительно увеличив размер портфелей своих клиентов. Некоторые, но только не приверженцы классического правила "купи и держи" в отношении диверсифицированных портфелей, которых на нашем рынке не так уж и мало. Выдержать возможное "схлопывание" рынка таким "пассивно управляемым" портфелям не суждено. Особенно, если они будут претворять свою стратегию "купи и держи" непосредственно на вершине рынка. И это первая причина, по которой с классической диверсификацией могут возникнуть проблемы.

Проблема вторая - степень эффективности рынка

Российский фондовый рынок в настоящее время относится к развивающимся, т.к. по уровню своей эффективности он пока в большей степени является полем для спекуляций, нежели инструментом привлечения капитала. Для расширения спектра бумаг необходима активизация процесса выхода на публичное размещение новых компаний. В этом году определенный прогресс наметился, но качественные результаты этого прогресса можно ждать только через несколько лет. Так что готовых ответов на задачи, стоящие перед игроками, сегодня нет.

Итак, что делать на таком узком рынке действительно большому объему вложений (особенно, если речь вести о вложениях иностранных)? Ответ один - спекулировать на стоимости имеющихся инструментов, безотносительно их справедливой стоимости. Другого, к сожалению, пока не дано. Примеров тому набралась уже масса, причем они созданы пока только за счет внутреннего спроса.

Чем занимаются в этих условиях ориентированные на диверсифицированные портфели игроки? "Покупают и держат" бумаги. Сегодня, например, рекомендуют покупать бумаги "Газпрома", который такими темпами, как сейчас, и сам очень скоро может подняться существенно выше всех текущих оценок справедливой стоимости (в таких случаях аналитики обычно просто периодически повышают ориентиры своим клиентам вслед за ростом рынка до тех пор, пока "вдруг" наконец не начнется падение). Вывод - даже многие профессиональные управляющие, не особенно надеясь что-нибудь спрогнозировать, кроме "роста в долгосрочной перспективе", просто констатируют происходящее постфактум (кстати, убытки, полученные многими паевыми фондами во время обвала на "деле "ЮКОСа", подтверждают данное предположение). Это и называется пассивным управлением, исходя из классической портфельной концепции.

Между тем мировая тенденция говорит о том, что используемая в авангарде управленческой мысли концепция изменяется. Самые консервативные в мире инвесторы - американские пенсионные фонды отдадут в руки самых агрессивных управляющих, не признающих просто "купи и держи" хедж-фондов, сумму, которая эквивалентна капитализации всего отечественного рынка. Причины, обуславливающие такую смену тенденции, - тема для отдельных исследований, но факт налицо. Даже самые осторожные игроки приходят к мысли о возможности существования более эффективных портфельных моделей. И тем управляющим, которые захотят извлечь для себя максимум прибыли из пусть и неэффективного, но тем не менее предоставляющего возможность заработать волатильного российского рынка, стоит об этом задуматься. Кто-то ведь должен заработать те деньги, которые классически настроенные игроки рано или поздно проиграют вследствие того, что продолжают стоять на позиции невозможности управления рыночным риском.

В то же время резкий рост российского рынка делает его более уязвимым к рискам, порождаемым особенностями современной конъюнктуры. Так, цены на нефть (а нефть по-прежнему дает львиную долю экспортных валютных поступлений) снизились после вступления США в фазу рецессии.

В обозримом будущем вероятность кризиса незначительна. А потому рост продолжится, хотя определенная коррекция и представляется практически неизбежной. Значит, продолжится и бум, связанный с возможностью размещения свободных (временно свободных) средств на фондовом рынке.

Фактор, способствующий твердым позициям ведущих компаний -- их забота об информационной прозрачности (а значит, более высокий интерес со стороны иностранных инвесторов). Наконец, тенденции развития российского бизнеса способствуют усилению позиций вертикально интегрированных холдинговых компаний, крупных финансово-промышленных групп, конгломератов, имеющих централизованное управление с использованием передовых (или во всяком случае эффективных в российских условиях) бизнес-моделей. Для портфельного инвестора это означает высокий риск инвестирования в компании, не занимающие на рынке лидирующих позиций. Гораздо более надежным, безопасным (и почти наверняка в совокупности более доходным) окажется инвестирование как в акции -- «голубые фишки», так и в облигации, такими компаниями выпускаемые.

Ведь эти компании, получившие и получающие сейчас контроль над огромным количеством материальных ресурсов, нуждаются в масштабных инвестициях для их модернизации и эффективного использования. Информационная бизнес-среда в России уже вполне сильна для того, чтобы инвесторы могли сделать надлежащий вывод тогда, когда менеджмент компании тратит привлекаемые средства неэффективно.

Главную роль в бурном росте российской экономики в 2007 году будут играть не энергоносители, а развитие дорожной инфраструктуры, розничная торговля и привлечение капиталов. Финансовый сектор находит все новые инновационные пути для удовлетворения огромных потребностей частного сектора в капитале. Государство также начало работать в данном направлении, приступив к модернизации российской инфраструктуры и системы социального обеспечения.

Результаты финансовой революции, ставшей стимулом для фондовых рынков в 2006-м году, проявятся в остальных отраслях экономики в 2007-м. Компании продолжают инвестировать в ответ на растущий спрос, потребительское кредитование достигло небывалых масштабов, а правительство выделит деньги из прибылей, полученных в результате роста цен на нефть, на развитие транспорта, жилищной сферы и реализацию социальных программ

В целом российский рынок акций остается недооцененным. Думается, что в будущем при отсутствии глобальных экономических катаклизмов можно будет говорить о перспективах роста цен на российские акции на уровне 50--100%. Безусловно, это потребует улучшения корпоративного управления и стабилизации ситуации в стране. Таким образом, можно говорить о том, что, несмотря на высокую волатильность, российский рынок акций - один из наиболее привлекательных в мире и его доходность будет оставаться высокой. Рынок ценных бумаг №8/2005

В принципе, в России уже достаточно специалистов, способных обеспечить управление портфелем на высоком уровне. Доходы, которые можно получить в этом секторе рынка, в несколько десятков раз превышают банковские проценты, а риски - практически на том же уровне. Это в полном смысле «золотое дно» практически еще не разработано, хотя уже довольно подробно разведано. И если исходить из той разветвленной глобальной системы разнообразных схем и стратегий управления портфелями, которая опутала весь цивилизованный финансовый мир, то наши ресурсы роста здесь представляются поистине бесконечными.

Заключение

Российский фондовый рынок, появившийся в нашей стране в начале 1990-х годов, за свою историю успел показать свою значимость для российской экономики. Особое место в нем занимают портфельные инвестиции, которые, выполняя специфическую функцию привлечения средств без привлечения к участию в управлении инвестора, в настоящее время весьма малы по своему объему. К тому же большая часть из фондовых инструментов используется инвесторами для участия в спекулятивной игре на волантильности фондового рынка России, а не направляется в реальный сектор экономики, что связано с сильной зависимостью российского фондового рынка от ситуаций на крупных международных фондовых и валютных биржах.

Однако в последние годы объем портфельных инвестиций начал расти, причем в настоящее время существуют как внутренние, так и внешние портфельные инвесторы. Потенциально портфельные инвестиции могут оказать серьезное влияние на развитие производства в государстве. Особую важность в этом составляет тот момент, что инвестор не получает никаких прав собственности на проинвестированное им предприятие, что позволяет использовать этот вид инвестирования для привлечения средств на стратегически важные для государства отрасли производства, например, в оборонную промышленность.

Однако, государство должно проводить целенаправленную политику для привлечения инвестиций, внутренних и внешних, в том числе и портфельных. Оно должно решить ряд проблем, в связи с которым инвесторы не хотят вкладывать средства в экономику России:

создание благоприятного инвестиционного климата, законодательной базы, регулирующей инвестиционный процесс в государстве, эффективных мер защиты прав и законных интересов инвесторов;

создание эффективного внутреннего рынка капиталов, обеспечивающего полноценную связь рынка ценных бумаг с реальным сектором экономики.

Портфельное инвестирование является относительно новым явлением в отечественной экономике. Финансовые теории, обосновывающие методы портфельного инвестирования, создавались для развитых фондовых рынков, российский же рынок относится к развивающимся, поэтому необходимо изучать, насколько они применимы в российских условиях.

Портфель ценных бумаг является тем инструментом, с помощью которого инвестору обеспечивается оптимальное для него соотношение доходности и риска инвестиций. Принимая решение о целесообразности инвестиций, инвестор должен оценить риск, присущий этим активам и их ожидаемую доходность. Оценка риска - это основа управления портфелем ценных бумаг.

Библиографический рынок

инвестиционный портфель доходность

1. Гражданский кодекс Российской Федерации

2. Ковалев В.В. / Введение в финансовый менеджмент / - М. 2006 403-435

3. Ковалев В.В. / Инвестиции / - М. 2006 462-491

4. Подшиваленко Г.П. / Инвестиции / - М. 2004 151 - 186

5. Денисов Д. «Тучные годы» /Бизнес журнал №1(28)/2007 66-71

6. Рынок ценных бумаг №2/1998, №4/2004 85-89, №8/2005 66-67, №12/2006, №19/2006, №20/2006

7. Борисов Д. «Хождение на рынок» /Свободные деньги №01(02)/2007 8-10

8. Интернет -ресурс: www.economica.info

9. Интернет-ресурс: www.portfelinvestor.ru

10. Интернет -ресурс: www.rcb.ru

11. Интернет -ресурс: www.rbc.ru

12. Интернет -ресурс: www.stockportal.ru

Размещено на Allbest.ru

Подобные документы

Основы формирования и управления портфелем ценных бумаг. Типы портфелей и цели портфельного инвестирования. Принципы формирования портфеля ценных бумаг. Характеристика основных видов ценных бумаг и оценка их доходности. Модели портфельного инвестирования.

дипломная работа , добавлен 05.10.2010


Состояние инвестиционного рынка и его сегментов. Основные свойства портфеля ценных бумаг. Принципы формирования инвестиционного портфеля в зависимости от ожидаемой нормы прибыли. Расчет индекса доходности. Вклад Марковица в современную теорию портфеля.

контрольная работа , добавлен 17.03.2015


Экономическая сущность, назначение, структура портфеля ценных бумаг, процесс управления его формированием. Основные виды инвестиционных рисков. Оценка стоимости акций и облигаций предприятия "Смарт". Ключевые проблемы развития российского фондового рынка.

курсовая работа , добавлен 22.04.2015


Экономическое содержание портфельного инвестирования на современном финансовом рынке. Основные принципы формирования портфеля ценных бумаг. Пути решения проблемы неэффективности современного российского финансового рынка в рамках портфельного анализа.

Портфельное инвестирование. Основные принципы формирования портфеля инвестиций. Характеристика основных видов ценных бумаг и оценка их доходности. Акции, облигации. Методики формирования оптимальной структуры портфеля. Модель Марковица, Блека.

курсовая работа , добавлен 17.05.2006


Понятие и классификация инвестиций, особенности портфельного инвестирования. Типы инвестиционных портфелей и особенности управления ими, методы оптимизации. Тип, объем и структура портфеля инвестиций. Формирование оптимального портфеля ценных бумаг.

дипломная работа , добавлен 31.07.2010


Понятие портфеля ценных бумаг, его виды и основные принципы формирования. Модель ценообразования на основной капитал: применение парного регрессионного анализа. Вывод линейной зависимости между риском и прибылью. Составление оптимального портфеля.

дипломная работа , добавлен 19.05.2013


Общие положения о формировании портфеля ценных бумаг. Основные базовые модели формирования портфеля ценных бумаг: модель Марковица, модель оценки стоимости активов, индексная модель Шарпа. Рыночный портфель и проблемы портфельного инвестирования в России.

курсовая работа , добавлен 14.07.2011


Понятие и формы финансовых инвестиций. Классификация портфеля ценных бумаг и методы его оптимального формирования для разных типов инвесторов, стратегии управления. Оценка риска и доходности финансовых активов. Формализация процесса инвестирования в ЦБ.

дипломная работа , добавлен 16.05.2017


Методы формирования инвестиционного портфеля ценных бумаг. Краткая характеристика предприятия ОАО "ОТП Банк". Анализ операций с ценными бумагами. Структура активов и пассивов. Локальные акты по подходу организации к формированию инвестиционного портфеля.

Диверсификация - это включение в портфель различных видов (типов)
ценных бумаг с целью повышения доходности или снижения финансового риска. Если портфель разнообразен, то входящие в
него ценные бумаги обесцениваются неодинаково и вероятность равновеликого обесценения всего портфеля незначительна. Диверсификация
обеспечивает инвестору получение стабильного дохода, если в портфеле
наряду с акциями присутствуют также государственные и корпоративные
облигации, депозитные сертификаты и др.

Диверсификация - обязательное условие управления денежными
средствами, вложенными в финансовые инструменты. Отдельные специалисты полагают, что оптимальная величина фондового портфеля составляет от 8 до 12 различных видов (типов) ценных бумаг. При большем количестве их видов (свыше 12) фондовый портфель становится трудно управляемым, так как
возникает эффект излишней диверсификации. Последний приводит к таким негативным последствиям, как: ♦ рост затрат инвестора на изучение фондового рынка (фундаментальный и технический анализ);♦ высокие издержки по приобретению мелких пакетов ценных бумаг; ♦ возможное приобретение недостаточно надежных финансовых инструментов.

Виды диверсификации:

А) случайная (выбор ценных бумаг и включение их в инвестиционный портфель осуществляют произвольно),

Б) целенаправленная (подбор финансовых инструментов происходит для достижения инвестором цели, ради которой он формирует фондовый портфель).

В процессе инвестиционной деятельности могут изменяться цели
вкладчика, что приводит к необходимости периодического пересмотра состава портфеля. Пересмотр (обновление) портфеля сводится к изменению соотношения между входящими в него ценными бумагами с различной доходностью, ликвидностью и риском. По результатам портфельного
анализа принимают решение о продаже определенных видов финансовых
инструментов.

Причины продажи эмиссионной ценной бумаги:

♦ не принесла инвестору желаемого дохода и не ожидается роста ее
доходности в будущем;

♦ выполнила свою функцию;

♦ появились более доходные сферы вложения собственных денежных
средств;

♦ снижения предлагаемых дивидендов;

♦ существенное превышение рыночной цены над реальной стоимостью акций;

♦ снижение размера чистой прибыли, приходящейся на одну акцию;

♦ ожидаемый спад в отрасли, где функционирует
эмитент, и пр.

При управлении фондовым портфелем инвестор должен
учитывать указанные факторы при его диверсификации.

9.6. Оценка доходности портфеля корпоративных ценных бумаг

Виды финансового анализа, применяемого в целях оценки инвестиционных качеств ценных бумаг:

Ретроспективный,

Перспективный,

Сравнительный

Технический (оперативный).

1) исследование глубинных процессов, происходящих на рынке ценных бумаг, и установление причинно-следственных связей между
явлениями;

2) анализ хозяйственно-финансовой деятельности компаний-эмитентов, который направлен на выявление их финансовой устойчивости
и платежеспособности по данным публикуемой ими бухгалтерской
отчетности;

3) технический анализ рыночной конъюнктуры предполагает изучение динамических рядов курсов эмиссионных ценных бумаг с помощью построения графиков;

4) прогнозирование и оценка стоимости корпоративных ценных бумаг
представляет собой расчет показателей их эффективности на базе
известных значений рыночных цен, текущей доходности и срока обращения на фондовом рынке.

В процессе сбора и обработки информации важно найти оптимальный вариант сочетания числовых значений таких факторов, как стоимость, достоверность и оперативность информации.

Методов определения величины доходности и риска отдельных финансовых инструментов и портфеля в целом:

а) статистический,

б) экспертный.

в) комбинированный.

Выбор метода определения величины риска зависит
от конкретных условий, в которых принимают инвестиционные решения.
Если инвестор принимает решения в условиях определенности, то он знает конечный финансовый результат от проводимых на фондовом рынке
операций и может не прибегать к указанным методам. Если решения принимают в условиях риска, то можно использовать статистический и комбинированный методы. Если решения принимают в условиях неопределенности, то можно воспользоваться услугами экспертов и аналитиков.

Основная задача оценки эффективности фондового портфеля - выявление среди множества ценных бумаг тех, в которые можно вложить денежные средства, не подвергая свои вложения высокому риску.

Минимальный уровень риска имеют
денежные средства, но они наименее доходны и больше всего обесцениваются в результате инфляции. Поэтому денежная составляющая портфеля
ценных бумаг не должна превышать 10% от общего его объема в стоимостном выражении. Вторыми по степени риска являются облигации государственных займов, которые предлагают сравнительно невысокую годовую
доходность (5-8%). Третьими - вложения в банковские и корпоративные
облигации, а также акции известных промышленных компаний топливно-энергетического и металлургического комплексов, связи. Наконец, в четвертую группу включают инвестиции в акции других
акционерных обществ, включая и непубличные компании.

Виды доходов по ценным
бумагам:

♦ текущий доход (дивиденды и проценты в форме текущих выплат по ним);

♦ доход от увеличения курсовой стоимости финансовых инструментов (реализуются при их перепродаже на организованном рынке в виде разницы между ценой
продажи и ценой приобретения);

♦ премии и разницы при вложении денежных средств в производные
финансовые инструменты;

♦ дисконтный доход по облигациям (в виде разницы между ценой погашения и ценой приобретения);

♦ комиссионное вознаграждение, возникающее при управлении портфельными инвестициями в порядке доверительного управления,
размещения новых выпусков эмиссионных ценных бумаг и пр.

Соотношение между указанными видами доходов зависит от: ♦ типа инвестиционной стратегии компании (в активных портфелях
доля стоимости эмиссионных ценных бумаг выше, чем в пассивных); ♦ сравнительно низких доходов от дивидендов и процентов в спекулятивных портфелях; ♦ приоритетности услуг финансовых посредников, оказываемых эмитентам и инвесторам (например, консультационных, информационных, посреднических и пр.) услуг. Выгода инвестора от владения финансовыми инструментами равна
доходу от прироста их курсовой стоимости и текущего дохода. Полный
доход (ПД) инвестора от финансовых активов складывается из двух величин: текущего дохода (ТД) и дохода от изменения цены актива (Диц) т. е.
прироста капитала:

ПД = ТД + Диц.

Прирост капитала может быть и отрицательной величиной, если
стоимость финансового актива снижается. Полный доход - это важный
показатель, по он не отражает эффективности инвестиций в финансовые
активы. Для характеристики эффективности портфельных инвестиций
используют « показатель – уровень доходности (УД) портфельных инвестиций, показывающий величину полного дохода на рубль инвестированных средств (в годовом интервале):

УД, % = ПД: Ин х100,

Где УД- доходность портфельных инвестиций, %; ПД - полный доход
инвестора, тыс. руб.; Ин - начальный объем инвестиций, тыс. руб.

Портфель ценных бумаг имеет ограничения по сроку жизни, а также по минимальной и максимальной
сумме инвестиций. Его доходность определяют тремя величинами: ожидаемой, возможной и средней.

Ожидаемая (минимальная) доходность -
величина, которая будет получена по окончании срока жизни портфеля
при сочетании наименее благоприятных обстоятельств.

Возможная (максимальная) доходность - величина, получаемая при наиболее благоприятном развитии событий.

Повышение доходности связано для инвестора с увеличением риска.
Поэтому в процессе инвестирования целесообразно учитывать оба фактора, которые сравнивают со среднерыночным уровнем доходности.

Совокупную доходность портфеля (СДП)с годичным периодом устанавливают по базовой формуле:

где ПДП - полученные дивиденды и проценты;

РКП - прибыль от реализации ценных бумаг (реализованная курсовая прибыль);

НКП - нереализованная курсовая прибыль;

НИ - начальные инвестиции в фондовый портфель;

ДС - дополнительные средства, вкладываемые в фондовый портфель;

Т1 - число месяцев нахождения денежных средств, вложенных в финансовые инструменты,
находящиеся в портфеле;

ИС - извлеченные денежные средства из фондового портфеля;

Т2 - число месяцев отсутствия извлеченных денежных
средств в портфеле.

Данная формула включает как реализованные (текущие поступления
плюс прирост курсовой стоимости эмиссионных ценных бумаг), так и нереализованные доходы в результате прироста курсовой стоимости за год.
Внесенные дополнительные суммы и извлеченные средства взвешивают
по числу месяцев, когда они были вложены в фондовый портфель.

Значение параметра доходности инвестиционного портфеля, полученное в результате финансовых вычислений, можно использовать для анализа его прибыльности, скорректированной с учетом параметров фондового
рынка. Такой сравнительный анализ удобен для инвестора, поскольку позволяет определить, насколько положительно зарекомендовал себя конкретный портфель относительно рынка ценных бумаг в целом.

Введение

На протяжении продолжительного периода истории в нашей стране практически вся совокупность понятий, терминов и определений, относящихся к рынку ценных бумаг, применялась главным образом в негативном свете. Тем не менее, в начале 90-х, в период бурных рыночных реформ, на заре становления фондового рынка, все большее число предприятий, основанных на индивидуальной, либо на коллективной собственности, самостоятельно стали искать материальные и денежные ресурсы на рынках, через которые начала распределяться большая часть общественного продукта как в натурально-вещественной, так и в стоимостной формах.

Портфельное инвестирование является сравнительно новым явлением в отечественной экономике. Финансовые теории, обосновывающие методы портфельного инвестирования, формировались для развитых фондовых рынков, российский же рынок принадлежит к числу развивающихся, поэтому нужно изучать, насколько они применимы в российских условиях.

Портфель ценных бумаг является тем инструментом, с помощью которого инвестору обеспечивается наилучшая для него пропорция доходности и риска инвестиций. Решая о целесообразности инвестиций, инвестор должен оценить риск, свойственный этим активам, а также их вероятную доходность. Оценка риска - это основа управления портфелем ценных бумаг.

В этом и кроется смысл портфеля - найти комбинацию активов с приемлемым соотношением риск / доходность.

Для того чтобы создать оптимальный портфель ценных бумаг, нужно разработать инвестиционную стратегию, которая основывалась бы на анализе доходности от вложения, времени инвестирования и анализе возникающих при этом рисков. Чем выше уровень риска на рынке ценных бумаг, тем больше требований предъявляется к качеству управления портфелем.

1. Сущность, значение, типы портфеля ценных бумаг

Слово «invest», в переводе с латыни, значит «вкладывать». Инвестированием называется вложения денежных средств, а также других финансовых ресурсов в реализацию проектов, целью которых является дальнейшее их увеличение. Сами вложенные средства называют, при этом, вложениями или инвестициями, а лиц, осуществляющих такие вложения - инвесторами.

Перед инвестором неизменно стоит одна и та же важнейшая задача - оптимальный выбор объектов с неодинаковыми характеристиками для инвестирования с целью максимизации эффекта от достижения поставленных перед собой целей. Большая часть инвесторов, размещая средства, формируют определенную совокупность инвестиционных объектов, которая имеет название инвестиционный портфель . Это определенная совокупность ценных бумаг, принадлежащих физическим или юридическим лицам, которая представляет собой целостный объект управления, а именно: акции и облигации с всевозможным уровнем обеспечения и риска, а также гарантированные государством ценные бумаги с минимальным риском и фиксированным доходом.

Инвестиционная среда характеризуется типами бумаг, обращающихся на рынке, условиями их покупки и продажи. Понятие инвестиционного процесса связано с характером принимаемого инвестором решения при выборе бумаг, объемов и сроков вложения .

Управление инвестициями (в контексте управления портфелем) представляет собой процесс управления денежными средствами. Специалистов, управляющих инвестиционными портфелями, именуют инвестиционными, денежными или портфельными менеджерами.

Все инвесторы классифицируются на индивидуальных или розничных и институциональных. Первая категория состоит из частных (физических) лиц, которые вкладывают собственные средства, а вторая охватывает страховые компании, депозитные институты (к примеру: банки, сберегательные и кредитные ассоциации), инвестиционные компании и различные фонды: пенсионные, накопительные и др.

Также следует разграничивать реальные и финансовые инвестиции. Реальные инвестиции, как правило, охватывают вложения в некий тип материально осязаемых активов, таких, как земля, оборудование, заводы. Финансовые инвестиции представляют собой контракты, записанные на бумаге, такие, как обыкновенные акции и облигации. В не развитых в достаточной мере экономических системах львиная доля инвестиций относится к реальным, в то время как в современной экономике развитых стран преобладают финансовые инвестиции. Финансовые и реальные инвестиции тесно взаимосвязаны, а потому высокая степень развития институтов финансового инвестирования в значительной степени способствует росту объемов реальных инвестиций .

Процесс управления инвестициями можно разбить на следующие пять этапов:

1.Формулировка инвестиционных целей, зависящая от задач финансового института.

2.Формирование инвестиционной политики для достижения выбранных целей.

.Выбор портфельной стратегии, соответствующей целям клиента и инвестиционной политике.

.Выбор активов, заключающийся в определении тех активов, которые будут включены в портфель.

.Измерение и оценка эффективности инвестиций.

При выборе активов нужно указать надлежащие количественные характеристики, т.е. какие части капитала инвестировать в разные типы и виды ценных бумаг. На этом этапе менеджер старается сформировать эффективный портфель, который имеет либо наибольшую ожидаемую доходность при заданном уровне риска, либо наименьший риск при заданной ожидаемой доходности .

При оценке эффективности инвестиций производится вычисление реализованной доходности портфеля и сопоставление полученного результата с выбранным базисным показателем.

Важнейшую роль в управлении инвестициями играет теория оптимального портфеля, связанная с проблемой выбора такого портфеля, который максимизировал бы ожидаемую доходность при некотором, допустимом для инвестора уровне риска. Теоретико-вероятностные методы позволяют дать определения «ожидаемой доходности» и «риска» портфеля, а статистические данные - т получить оценку этих характеристик.

При формировании эффективного портфеля следует полагать, что инвестор сторонится риска, т.е. из двух вариантов инвестирования с одинаковой ожидаемой доходностью, но разными уровнями риска он остановить свой выбор на том, риск которого меньше .

Как находит экономист Е.Р. Орлова, первостепенными целями инвестора при образовании какого-либо инвестиционного портфеля выступают:

·обусловленный уровень доходности;

·прирост капитала;

·минимизация инвестиционных рисков;

·приемлемый уровень ликвидности инвестированных потоков.

В роли инструментов инвестиций могут выступать как ценные бумаги, так и недвижимость, драгоценные камни и металлы, антиквариат и т.д.

Достойной альтернативой финансовым инвестициям, множество инвесторов рассматривают вложения части своего капитала в золото, которое выступает довольно-таки надежным и стабильным средством страхования от инфляции и прочих экономических потрясений .

Институциональные и крупные частные инвесторы стараются эффективно диверсифицировать свои портфели финансовых инвестиций, прилагая усилия, чтобы не «хранить все яйца в одной корзине», путем приобретения, к примеру, не одного, а нескольких видов ценных бумаг разного уровня доходности, и, следовательно, различного риска. Опытный инвестор, несомненно, знает, что потеря от инвестиций по одному направлению может быть с лихвой компенсирована выигрышем по другому направлению.

Отталкиваясь от вышесказанного, можно утверждать, что степень риска, а также уровень доходности отдельно взятой ценной бумаги целесообразно тщательно анализировать в контексте её влияния на степень риска всего портфеля, находя оптимальную пропорцию прибыли и доходности.

Именно этими проблемами задалась, в свое время, целая плеяда известных экономистов, создав целое направление науки под названием «Теория портфеля», в которой основополагающим моментом выступает так называемая «Модель оценки финансовых активов» (Capital Assets Pricing Model, САРМ).

Наиболее значимый вклад в развитие данной теории привнесли американские экономисты, нобелевские лауреаты 1990 г. Марковиц и Шарп .

Гарри Марковиц считается отцом современной «портфельной теории», касающейся методов сбалансирования рисков и экономической выгоды при выборе направлений рискованных инвестиций. В своей статье «Выбор портфеля» (Portfolio Selection), опубликованной в 1952 году в Journal of Finance, он проиллюстрировал выработанную им математическую модель, демонстрирующую, способность инвестров максимально снизить риск при заданной ставке доходности. Модель Марковица входит в общепринятые основы финансов и широко используется на практике специалистами по управлению инвестиционными портфелями.

В 1952 г. вышла в свет написанная Гарри Марковицем фундаментальная работа, которая является основой подхода к инвестированию с точки зрения современной теории формирования портфеля. Подход Марковица берет начало с предположения, что инвестор в конкретный момент времени имеет определенную сумму денег для инвестирования. Эти деньги будут инвестированы на заданный промежуток времени, который называется периодом владения. В конце периода владения инвестор продает ценные бумаги, которые были куплены в начале периода, после чего либо использует полученный доход на потребление, либо же реинвестирует доход в различные ценные бумаги (либо делает то и другое одновременно).

Ведущий экономист В. Бочаров считает целесообразным разделять два основных типа инвестиционных портфелей:

портфель, который ориентирован на преобладание дохода, полученного за счет процентов и дивидендов;

Нахождение оптимальной пропорции между этими двумя рассмотренными выше типами инвестиционных портфелей образуют ещё одну разновидность, которая также заслуживает отдельного рассмотрения - портфель роста и дохода.

Рис. 1 - Инвестиционные свойства инвестиционного портфеля

Чиненов М.В.: беря во внимание современные этап развития экономики Российской Федерации, а также уровень развития ее рынка ценных бумаг, считает, что главными целями портфельного инвестирования фирм могут быть:

·сохранность, а также постоянный прирост капитала в отношении ценных бумаг с растущей курсовой стоимостью;

·покупка ценных бумаг, которые по условиям обращения способны заменить наличность (векселя);

·доступ к дефицитной продукции, а также к имущественным и неимущественным правам;

·спекулятивная игра на колебаниях курсов при условии нестабильности рынка ценных бумаг;

·хеджирование рисков посредством приобретения государственных облигаций с гарантированным доходом и др.

Возвращаясь к «теории портфеля» Г. Марковица, можно прийти к выводу, что среди бесконечного числа портфелей, доступных инвестору, необходимо рассматривать лишь те, которые являются компонентами их эффективного множества . Однако эффективное множество Марковица изображает собой изогнутую линию, что предполагает наличие бесконечного числа точек на ней. Перед инвесторами стает проблема выбора и применения методов определения структуры каждого из бесконечного числа эффективных портфелей .

Согласно взглядам Уильяма Ф. Шарпа, Гордона Дж. Александера, Джеффри В. Бейли: инвестор, в идеале, сделает остановку на оптимальном портфеле из их множества, таким образом, обеспечив:

.максимально ожидаемую доходность для определенных уровней рисков;

.минимизацию риска для определенных уровней ожидаемых рисков.

Таким образом, совокупность инвестиционных портфелей, отвечающая этим двум требованиям имеет название «эффективное множество», а эффективный портфель, по Марковицу, имеет максимальную доходность среди всех портфелей, с определенным уровнем риска. Данная модель, к сожалению, не дает возможности сделать твердый выбор одного оптимального портфеля, определяя лишь определенный набор эффективных портфелей. Кроме того, недостатком данной модели является то что для её построения, необходимо быть обладателем больших объемов информации.

Математическое ожидание дохода по i-й ценной бумаге (mi) можно рассчитать следующим образом:

Где:i - возможный доход по i-й ценной бумаге;ij - вероятность получения дохода;

n - количество ценных бумаг.

Для измерения степени риска служат показатели дисперсии, то есть, чем масштабнее по своей широте рассеивание величин возможных доходов, тем вероятнее опасность неполучения ожидаемого дохода. Мерой такого рассеивания выступает среднеквадратическое отклонение:

Каждому инвестиционному портфелю свойственны такие две основополагающие величины:

·ожидаемая доходность

где:i - доля общего вложения, которая приходится на i-ю ценную бумагу;i - ожидаемая доходность i-й ценной бумаги, %;p - ожидаемая доходность портфеля, %;

·мера риска - среднеквадратическим отклонением доходности от ожидаемого значения

sp - мера риска портфеля;

sij - ковариация между доходностями i-й и j-й ценных бумаг;i и Xj - доли общего вложения, приходящиеся на i-ю и j-ю ценные бумаги;- число ценных бумаг портфеля .

В отличие от модели Марковица, модель Шарпа, которая разработана в 1960-х гг., требует гораздо меньший объем информации.

Анализируя поведение акций на рынке, Шарп пришел к следующему выводу: нет необходимости непременно определять корреляцию каждой из всего огромного множества акций друг с другом, а достаточным является выявление, того, каким образом каждая из акций находится во взаимодействии со всем рынком.

Поскольку такой анализ на уровне целого рынка сопряжен со значительными сложностями, то достаточным является выбор некоторого количества выбранных ценных бумаг, которые способны дать достаточно точную характеристику движению всего рынка. В роли именно такого показателя и используются фондовые индексы.

Шарп предложил b-фактор, который в нынешней теории портфеля играет особенно важную роль:

siM - ковариация темпов роста курса ценной бумаги и темпов роста рынка;

s2M - дисперсия доходности рынка.

Данный показатель призван раскрывать степень риска бумаги, иллюстрируя, во сколько раз изменение цены бумаги выше изменения рынка в целом. Таким образом, если b>1, то данная бумага принадлежит к числу финансовых инструментов с высоким риском, а если b<1, то цена бумаги изменялась медленнее, чем рынок в целом и данную бумагу можно отнести к числу относительно безрисковых активов. Если же вдруг b<0, то движение стоимости данной бумаги является противоположным движению рынка в целом .

Зависимость доходности ценной бумаги от индекса можно выразить такой формулой:

где ri - доходность ценной бумаги i за данный период;I - доходность на рыночный индекс I за этот же период;

aiI - коэффициент смещения;

b iI - коэффициент наклона;

e iI - случайная погрешность

2. Инвестиционный портфель и доходность от операций с ценными бумагами

Главная цель при формировании портфеля лежит в стремлении получить требуемый уровень ожидаемой доходности при наиболее низком уровне ожидаемого риска . Данная цель достигается, во-первых, за счет диверсификации портфеля, т.е. распределения средств инвестора между различными активами, и, во-вторых, в результате тщательного подбора оптимальных финансовых инструментов.

Добиться можно этого, приобретая большое число различных активов (краткосрочных долгосрочных, казначейских и т.д.), предоставляя ссуды как можно большему числу клиентов.

Например, в США, в 80-х гг. банки, которые чрезмерно специализировались на предоставлении кредитов энергетическим компаниям, а также компаниям по работе с недвижимостью или же фермерским хозяйствам, неизбежно потерпели серьезные убытки, поскольку цены на энергоносители, недвижимость и сельскохозяйственные продукты в то десятилетие резко упали .

В теории и практике управления портфелем существуют два подхода: традиционный и современный. Традиционный основывается на фундаментальном и техническом анализе, делая акцент на широкую диверсификацию ценных бумаг по отраслям. Так, в основном приобретаются бумаги известных компаний, имеющих хорошие производственные и финансовые показатели, учитывается их более высокая ликвидность, возможность приобретать и продавать в больших количествах и, таким образом, экономить на комиссионных .

Развитие финансового рынка и быстрый прогресс в области вычислительной техники привели к возникновению современной теории и практики управления портфелем финансовых инструментов, которая основана на использовании статистических и математических методов подбора финансовых инструментов, а также на ряде новых концептуальных подходов .

Тип портфеля - это его инвестиционная характеристика, базирующаяся на соотношении дохода и риска. Структура инвестиционного портфеля отражает определенную совокупность интересов инвесторов, консолидируя в той или иной форме риски по отдельным ценным бумагам .

Как уже указывалось ранее, портфель, формируемый инвестором, состоит из нескольких активов, каждый из которых обладает своей ожидаемой доходностью.

Например:

Стоимость актива А - 300 тыс. руб., актива В - 700 тыс. руб. Необходимо определить ожидаемую доходность портфеля.

Стоимость портфеля равна: 300 тыс. + 700 тыс. = 1000 тыс. руб.

Удельный вес актива в портфеле рассчитывается как отношение его стоимости к стоимости всего портфеля:

?А=300 тыс./1000 тыс. руб. = 0,3;

?B=700 тыс./1000 тыс. руб. =0,7.

Ожидаемая доходность портфеля будет равна:

% 0,3 +10% 0,7 = 11,5%

Инвестор воспользуется данным способом для определения ожидаемой доходности портфеля на основе ожидаемой доходности активов. Чтобы решить данную задачу, он должен вначале вычислить ожидаемую доходность каждого актива в отдельности. Для этого можно использовать следующий прием. Допустим, в условиях неопределенности менеджер полагает, что рискованный актив, например, акция, может принести ему различные результаты, о которых в момент формирования портфеля можно судить только с некоторой долей вероятности, как представлено в таблице 1.

Таблица 1 - Доходность акции с учетом вероятности

Доходность (%)Вероятность (%) 1030133018202420

В сумме все возможные варианты событий должны составлять 100% вероятности. Ожидаемая доходность актива определяется как среднеарифметическая взвешенная, где весами выступают вероятности каждого исхода события.

В нашем случае ожидаемая доходность равна:

% 0,3 +13% 0,3 +18% 0,2 + 24% 0,2 = 15%

Приобретая какой-либо актив, инвестор ориентируется не только на значение его ожидаемой доходности, но и непременно берет во внимание уровень риска.

Ожидаемый риск портфеля представляет собой совокупность стандартных отклонений (дисперсий) входящих в него активов .

Менеджеру, управляющему инвестиционным портфелем, необходимо определить главные параметры, такие как ожидаемая доходность и риск портфеля, а также попытаться спрогнозировать будущую динамику данных параметров. Данные величины оцениваются, в первую очередь, на основе статистических отчетов за предыдущие периоды времени, а полученные оценки менеджер должен корректировать согласно своим ожиданиям развития будущей конъюнктуры .

При оценке эффективности инвестиций производится вычисление реализованной доходности портфеля и сопоставление полученного результата с выбранным базисным показателем .

Базисным показателем служит некоторая количественная характеристика поведения заранее выбранного набора ценных бумаг. В качестве базисного показателя может быть выбран любой из общеизвестных фондовых индексов, например индекс Standard & Poor"s 500 (S& Р 500), или один из облигационных индексов, публикуемых ведущими консалтинговыми компаниями.

Теоретико-вероятностные методы позволяют дать определения «ожидаемой доходности» и «риска» портфеля, а статистические данные - получить оценку этих характеристик .

Доминирующий портфель - это портфель, имеющий самый высокий уровень доходности для данного уровня риска или наименьшее значение риска для данного значения доходности, и является лучшим выбором для инвестора из числа всех возможных портфелей.

3 . Риски, связанные с портфельными инвестициями, и способы их снижения

Перечислим разновидности всевозможных рисков, связанных с портфельными инвестициями.

В первую очередь следует выделить Рыночный риск (системный или недиверсифицируемый риск). Так называется минимальный уровень риска, которого можно добиться посредством диверсификации по широкой группе активов . Колебания дохода, при этом, находятся в зависимости от экономической, психологической и политической обстановки, которая воздействует в одночасье на все ценные бумаги.

Специфический риск (другими словами - несистемный или диверсифицируемый риск) может быть вызван событиями, такими, как управленческие ошибки эмитента, его новые контракты, новые продукты, слияния приобретения и т.д.

По данным исследований, которые проводились в США: 7-10 ценных бумаг, по сути, достаточно для достижения сносного уровня диверсификации, при котором устраняется 70-80% специфического риска .

Теория Марковица о применении корреляции (ковариации) между активами также содействует уменьшению рыночного риска в дополнение к специфическому риску, и, следовательно, есть возможность сократить еще больше количество ценных бумаг в портфеле. В основе диверсификации по Марковицу состоит идея комбинации ценных бумаг, которые менее чем позитивную корреляцию с тем, чтобы сократить риск, не сокращая ожидаемого дохода. Простыми словами, это значит включение в портфель ценных бумаг, из которых при прочих равных условиях одна растет в цене в то время как другая падает.

В среднем, как показывает опыт, максимальное сокращение риска достижимо, если в портфеле находится, вернее, подобрано от 10 до 15 различных ценных бумаг, при этом дальнейшее увеличение состава портфеля является нецелесообразным, поскольку начинает возникать эффект излишней диверсификации.

Данный эффект может привести к следующим негативным результатам:

-отсутствие возможности качественного портфельного управления;

-приобретение в недостаточной мере надежных, доходных и ликвидных активов;

-рост затрат, на предварительный анализ ценных бумаг;

-высокие затраты по приобретению небольших мелких партий ценных бумаг и т.д.

Путем диверсификации есть возможность приуменьшить несистематический риск. Однако, систематический риск посредством диверсификации уменьшить невозможно.

Существует возможность сформировать так называемый безрисковый портфель, но отсутствие риска будет значить лишь отсутствие несистематического риска, а, при этом, систематический риск будет наличествовать, как бы там ни было. Кроме того, если в течение продолжительного времени держать инвестиции в форме безрисковых активов, то доход от них будет почти приравнен нулю. Именно поэтому инвесторы соглашаются идти на риски, которые, в свою очередь, по их ожиданиям, компенсируются дополнительными доходами.

Если диверсификация является процессом распределения средств по вложениям с целью минимизации риска, то хеджирование - это процесс, который направлен на снижение риска по основной инвестиции. Большая часть арбитражных сделок - являются формой хеджирования, когда трейдер намерен получить некоторую прибыль за счет неправильного соотношения цен между двумя сходными инструментами.

Все производные инструменты выступают естественными инструментами для использования при хеджировании. Хеджирование с помощью производных инструментов имеет ряд важных преимуществ:

Во-первых, появляется существенное снижение ценового риска торговли финансовыми инструментами. Хоть и нет возможности устранить риск абсолютно, но грамотно выполненный хедж на рынке с относительно стабильным базисом «обезоруживает» львиную долю опасности. Хедж повышает устойчивость финансовой стороны бизнеса, минимизируя колебания прибыли, вызванные изменениями цен на акции, изменениями процентных ставок или курсов валют.

Во-вторых, хедж не пересекается с обычными операциями, позволяя обеспечить непрерывную защиту цены без явной необходимости изменять политику резервов или прибегать к негибкой системе форвардных соглашений.

В-третьих, хеджирование позволяет планировать и финансировать операции с большей гибкостью, поскольку они помогают сделать более эффективным управление избытком денежных ресурсов или же их дефицитом.

В-четвертых, высокая степень ликвидности фьючерсных контрактов и возможность быстрой ликвидации позиции дает возможность осуществить текущую корректировку хеджа, а современная глубина фьючерсных (опционных) контрактов способствует фиксированию цены на отдаленные сроки поставки.

В-пятых, если хедж начат, то совершенно нет необходимости ликвидировать его лишь при осуществлении реальной сделки, поскольку вполне возможно вести операции «внутри» хеджа, откупая часть контрактов раньше наступления срока и затем снова их продавая, в случае, если цены пошли вверх.

Заключение

Поскольку вложения в ценные бумаги подразумевают наличие эффективного управления ими, то в этой связи существует такое понятие, как управление портфелем ценных бумаг, который, в свою очередь, выступает как целостный объект управления. В таком управлении выходят на первый план такие важнейшие параметры, как доходность портфеля и его риск.

Доходность портфеля находится в прямой зависимости от ожидаемых доходностей активов, входящих в его состав. Риск же, в свою очередь, находится в зависимости от комбинации стандартных отклонений активов и степени взаимосвязи и направления изменения доходностей (ковариаций) активов, которые входят в его состав.

Определение пропорций, которые обеспечили бы максимум доходности при минимуме риска принято называть оптимизацией портфеля ценных бумаг.

Разработаны разные модели данной оптимизации, наиболее популярными из них являются модель Марковица, а также модель Шарпа. Несмотря на неизбежность недостатков этих моделей, применение их на практике несет неоспоримые преимущества, поскольку благодаря им, появляется возможность получить аналитический материал для принятия оптимального решения в процессе инвестиционной деятельности.

Управление рисками портфеля подразумевает получение математической оценки состояния портфеля на определенных этапах инвестирования, с учетом влияния различных факторов.

Риск портфеля определяется показателями стандартного отклонения или дисперсии его доходности, зависит также от корреляции доходностей входящих в него активов.

риск портфель ценный инвестиция

Список источников

1.Алехин Б.И. Рынок ценных бумаг: Учеб. пособие для студентов вузов/ Б.И. Алехин. - 2-е изд., перераб. и доп. - М.: ЮНИТИ - ДАНА, 2010.

.Базовый курс по рынку ценных бумаг: учебное пособие / О.В. Ломтатидзе, М.И. Львова, A.B. Болотин и др. - М.: КНОРУС, 2010

.Буренин А.Н. Рынок ценных бумаг и производных финансовых инструментов. М.: НТО им. С.И. Вавилова, 2002.

.Буренин А.Н. Форварды, фьючерсы, опционы, экзотические и погодные производные. М.: НТО им. С.И. Вавилова, 2005.

.Титман Л.Дж. Джонк М.Д. Основы инвестирования: пер. с англ. М.: Дело, 1999.

.Макконнелл К.Р., Брю С.Л. Экономикс: принципы, проблемы и политика / пер. с англ.: в 2 т. М.: ИНФРА-М, 2007.

.Миркин Я.М. Рынок ценных бумаг: учеб, пособие. М.: Финансовая академия, 2012.

.Фондовый рынок. Курс для начинающих = An Introduction to Equity Markets. - М.: «Альпина Паблишер» , 2011. - 280 с. - (Reuters для финансистов).

.Свиридов О.Ю. - Деньги, кредит, банки: учеб. пособие. М.: МарТ, 2008.

.Основы инвестирования. Гитман Л.Дж., Джонк М.Д. Учебник - М.: Дело, 1997. - 1008 с.

.Мишкин Ф. Экономическая теория денег, банковского дела и финансовых рынков: Учебное пособие для вузов / Пер. с англ. Д.В. Виноградова под ред. М.Е. Дорощенко. - М.: Аспект Пресс, 2006

.Экономические и финансовые риски. Оценка, управление, портфель инвестиций: Монография. - М.: Издательско-торговая корпорация «Дашков и К°», 2010. с требованиями прямо сейчас, чтобы узнать стоимость и возможность написания.